時間：2023-10-10 09:49:02
緒論：在尋找寫作靈感嗎？愛發(fā)表網(wǎng)為您精選了8篇醫(yī)藥投資分析，愿這些內(nèi)容能夠啟迪您的思維，激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，歡迎您的閱讀與分享！
一、行業(yè)基本特征
(1)從行業(yè)一般特征來看,醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的可持續(xù)性強,在生命周期上并無嚴格的成熟期。醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展軌跡側(cè)重表現(xiàn)在因技術和理念創(chuàng)新而帶來的行業(yè)突破,而非傳統(tǒng)的因資源枯竭或需求萎縮導致的行業(yè)消亡再生,被稱為“永遠的朝陽產(chǎn)業(yè)”。
(2)醫(yī)藥行業(yè)與宏觀經(jīng)濟的相關度較小。它是典型的弱經(jīng)濟周期行業(yè),在衰退時期仍能保持較高的增速,可以防御宏觀經(jīng)濟的周期性波動。數(shù)據(jù)顯示:石油加工、有色金屬、紡織、鋼鐵等行業(yè)在前一時期的蕭條相比,醫(yī)藥行業(yè)明顯保持了高景氣度。
(3)醫(yī)藥行業(yè)市場準入標準較高。在測試生產(chǎn)、銷售推廣以及臨床應用等環(huán)節(jié)均設有一定的技術壁壘和操作約束。醫(yī)藥行業(yè)日益顯現(xiàn)出技術和資金密集的特征,研發(fā)費用在行業(yè)成本中具有較高占比,研發(fā)能力正成為行業(yè)內(nèi)核心競爭力的要件。
(4)藥品和醫(yī)療服務的需求彈性較小。醫(yī)藥行業(yè)市場需求具有剛性特征,穩(wěn)定的市場需求成為行業(yè)持續(xù)發(fā)展和穩(wěn)定盈利的基礎。數(shù)據(jù)顯示:醫(yī)藥行業(yè)近年來產(chǎn)能穩(wěn)步擴大,市場銷售和利潤實現(xiàn)均有較大幅度的增長,表現(xiàn)出穩(wěn)中有升的市場需求。
(5)結(jié)合國情來看,國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)整體呈現(xiàn)壟斷競爭特點,且競爭因素大于壟斷因素,個別子域形成寡頭壟斷市場(李野,2002)。與數(shù)量占近九成的中小企業(yè)相比,國內(nèi)龍頭醫(yī)藥企業(yè)在資金、技術、管理和品牌等方面競爭優(yōu)勢明顯。國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)對海外市場的依賴性弱,呈現(xiàn)內(nèi)需拉動型特征:一是由于醫(yī)藥出口門檻高,本土醫(yī)藥企業(yè)多以國內(nèi)市場為主體;二是中國醫(yī)藥市場被認為是全球最具增長潛力的市場之一,反而吸引了眾多跨國醫(yī)藥巨頭戰(zhàn)略性進入。
二、行業(yè)成長驅(qū)動因素
(1)從內(nèi)部驅(qū)動因素看,醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展活力源于科技進步和服務領域拓展,以及國民健康意識的加強和對更高生活品質(zhì)的要求。醫(yī)藥技術創(chuàng)新能夠降低成本、實現(xiàn)效率,甚至帶來新一輪行業(yè)革命。加入WTO以來,國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)加大了模仿創(chuàng)新和自主研發(fā)的力度,推動了醫(yī)藥行業(yè)向縱深發(fā)展。
我國國民衛(wèi)生知識水平的提高和對優(yōu)質(zhì)生活的追求,優(yōu)化了醫(yī)藥行業(yè)消費者偏好,促進了社會關注點、輿論態(tài)度和生活方式的轉(zhuǎn)變,日益影響著醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展趨向?；谖覈嫶蟮娜丝诨鶖?shù)和人口結(jié)構(gòu)老齡化的趨勢,藥品和醫(yī)療服務具有持續(xù)而旺盛的需求,全社會醫(yī)療開支在未來勢必有大幅增長,進而帶動醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展。
(2)從外部驅(qū)動因素看,政府的政策支持和監(jiān)管當局的影響是醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的加速器,新醫(yī)改、新農(nóng)村建設和保增長舉措均為醫(yī)藥行業(yè)快速發(fā)展注入了強勁動力。新醫(yī)改提出“建立覆蓋城鄉(xiāng)居民的基本醫(yī)療衛(wèi)生制度”的長遠政策目標,中央和地方均將加大財政投入,擴大醫(yī)療保障在農(nóng)村、城鎮(zhèn)低收入人群的覆蓋,促進農(nóng)村醫(yī)療和社區(qū)醫(yī)療發(fā)展。國家基本藥物制度將推動制藥行業(yè)向?qū)I(yè)化、規(guī)?；⑵放苹较虬l(fā)展,具有國家基本藥物生產(chǎn)優(yōu)勢的大型醫(yī)藥企業(yè)將受益。
新農(nóng)村建設將加大農(nóng)村醫(yī)療衛(wèi)生投入,普及新型農(nóng)村合作醫(yī)療制度,加強農(nóng)村衛(wèi)生基礎設施、醫(yī)療服務以及藥品供應和監(jiān)管體系建設,藥品市場第三終端特別是郊區(qū)、鄉(xiāng)村市場的規(guī)模也將得到加速拓展。國務院為應對金融危機的保增長措施也提出要加強基層醫(yī)療衛(wèi)生服務體系建設,適當提高部分醫(yī)藥產(chǎn)品的出口退稅率,這些勢必帶動整個國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的快速增長。
政府監(jiān)管部門嚴格了醫(yī)藥行業(yè)的準入,部分中小企業(yè)單純依靠廉價和仿制來獲取市場份額的狀況將得到扭轉(zhuǎn)。而退出機制的建立完善也將促使缺乏競爭力的中小藥企逐步退出市場。相應地,行業(yè)準入壁壘的提高使得具備規(guī)模經(jīng)濟、品牌效應和研發(fā)能力的藥企獲得更大的市場空間。
三、板塊投資建議
國內(nèi)宏觀經(jīng)濟在今年一季度觸底后,正處在企穩(wěn)回升的關鍵時期,基于醫(yī)藥行業(yè)基本特征和成長驅(qū)動因素,投資醫(yī)藥板塊同時具備防御性和成長性。醫(yī)藥板塊在金融危機中成為資金的避風港,并在2008年獲得了較高的相對溢價,板塊一度表現(xiàn)活躍,位于一季度升幅榜前列。盡管醫(yī)藥板塊在2009年上半年的增幅落后于大盤,但行業(yè)自身的顯著特征和高成長驅(qū)動使得板塊中長期增長看好。
需要注意醫(yī)藥板塊規(guī)模較小、流動性不足,部分ST個股的業(yè)績難以支撐其持續(xù)發(fā)展,大小非解禁壓力大。相比之下,醫(yī)藥工業(yè)龍頭企業(yè)產(chǎn)品種類多樣、質(zhì)量穩(wěn)定,市場占有率和品牌知名度高,擁有一定的自主研發(fā)能力和核心競爭力,并在部分專利產(chǎn)品市場具備定價影響能力。醫(yī)藥商業(yè)龍頭企業(yè)批發(fā)、零售規(guī)模大,銷售網(wǎng)絡覆蓋面廣,具有較明顯的渠道優(yōu)勢和地域優(yōu)勢,醫(yī)藥板塊投資首選行業(yè)子域中的龍頭企業(yè)。
從去年四季度以來，貨幣政策的緊縮傾向逐漸顯露。自去年11月份連續(xù)多次上調(diào)存款準備金率使得準備金率達到歷史高位的20.5％，而加息也有四次，總體上央行緊縮政策的態(tài)度依然是比較明朗的。盡管在個階段來看央行的緊縮性貨幣政策仍將持續(xù)，這從近期央行的
季度貨幣政策執(zhí)行報告中透露的其對通脹的擔憂仍然存在就可以看出來，我們并不對整體的資金格局抱有樂觀態(tài)度，流動性的收緊在緊縮政策的累積效應下將逐步呈現(xiàn)，但是，從結(jié)構(gòu)性角度來看，資金面的結(jié)構(gòu)性寬松是非常明顯的，從資金價格的維持低位就可以看出來。
盡管不具備非常完備的解釋性，還是只能選取銀行間市場的資金價格來作為市場價格，將資金和股指的波動描述如下：
從圖1不難看到，資金價格對資本充裕程度有定的解釋性，從該價格來推斷市場方向也有一定的依據(jù)。這是因為資金的充裕是結(jié)構(gòu)性的，并非整體性的，局部的資金充裕并不代表全社會的資金充裕。但是，也正是局部資金的充裕導致了投資渠道的不匹配，在負利率狀態(tài)下投資沖動仍然相當突出。
這里有兩個因素導致資金的結(jié)構(gòu)性充裕：
存量貨幣發(fā)酵導致資金結(jié)構(gòu)性充裕的基礎雄厚
金融危機之后大量的貨幣投放導致基礎貨幣的膨脹速度超出了經(jīng)濟增長的需要。大量的資金游弋在實體經(jīng)濟之外，無時無刻不在尋求合適的投資機會，也制造了大量的泡沫。存在資金發(fā)酵的體現(xiàn)無處不在從綠豆到藝術品都免不了資金的沖擊。
我們用M2／GDP這個相對比重來描述存量貨幣的狀況，用該指標可以比較貼切地反映出貨幣和經(jīng)濟體量相互配比的情況，從而可以看出貨幣謚出的情況到達怎樣的程度。我們選取了多個國家作為樣本來加以討論，從橫向?qū)Ρ葋碚f明情況。
盡管各國經(jīng)濟由貨幣推動的上升趨勢都較為明顯，但是M2／GDP的上升速度卻有著明顯的區(qū)別。處于高位的國家分別是中國、日本和巴西，而澳大利亞歐洲印度和美國則相對上升緩慢。
有這樣幾個事實
一是近十來年各個國家都在使用貨幣擴張的手段，和自身的經(jīng)濟體量相比，貨幣的超發(fā)現(xiàn)象都較為明顯+那么全球貨幣存量的上升是一個逐步累積和加劇的過程。而且這個過程的延續(xù)從目前看來并沒有停止的跡象。
二是中國和其他新興市場相比，貨幣推動經(jīng)濟的力量更加明顯超過經(jīng)濟體量，特別是在2008年金融危機之后非常手段挽救經(jīng)濟所采取的大量貨幣投放導致這種格局愈發(fā)突出，曲線上升的斜率十分陡峭，這跟其他國家平穩(wěn)格局形成鮮明對比，中國的貨幣存量溢出問題較其他國家要嚴重得多。這也是存量貨幣發(fā)酵效應體現(xiàn)在很多領域的結(jié)果。
三是美國實際上其貨幣供應和GDP的匹配一直比較平穩(wěn)，這個現(xiàn)象該如何解釋，是美國超發(fā)的貨幣都流到別的國家去了還是它龐大的衍生品市場吸納了呢7在沒有確切證據(jù)之前無法得出相應的結(jié)論，只是從對比美國和其他國家的M2／GDP比重來看，美國的狀況要穩(wěn)定和安全得多。
因此，從這個角度來看，存量貨幣的溢出效應是必然的，這是全球范圍內(nèi)共存的問題，而中國的存量貨幣溢出效應要較其他國家更為激烈。
資金的封閉式循環(huán)導致的結(jié)構(gòu)性寬松格局
為什么緊縮政策實施已經(jīng)有段時間了，但是資金價格卻停留在低位呢?資金究竟是寬松還是緊張?
這需要討論兩個方面的問題：
一是拐點的含義。資金價格的拐點實際上意味著貨幣政策效用的拐點，判斷未來的政策走向和前期的緊縮效應累積是否在目前節(jié)點發(fā)酵是有一定難度的，緊縮力度的加碼是否已經(jīng)到了一個必要的程度?我們從央行的思路來看，依通脹為準繩的政策導向?qū)墙窈笠欢螘r間內(nèi)存在的現(xiàn)實，那么更多的可能不是拐點、而是持續(xù)的攀升，上臺階是逐步的，但卻是緊縮效應可能是累積的。那么從當前來看這種壓力比較明顯。這是從比較長的時間段來考慮的問題。
而從一個較短的時間段來看，存量貨幣發(fā)酵和緊縮政策的角力將維持，并不能夠就判斷資金面轉(zhuǎn)向的拐點就已經(jīng)來臨。換句話說，資金趨緊的大背景下局部寬松仍將持續(xù)。
二是資金循環(huán)的封閉和脫節(jié)造成可能的判斷錯覺。盡管我們選取的資本價格是個公開的市場價格，但其解釋度或者說代表性是值得懷疑的，換句話說，很可能資本循環(huán)系統(tǒng)的脫節(jié)是越來越嚴重而導致資金價格的錯覺。資本脫媒造成很多資金的體外循環(huán)，民間資本價格和市場價格的差距無法用兩個市場的打通來消除，這種差距的存在不但沒有縮小和消失，而是隨著資源配置的越來越集中而使得循環(huán)越來越封閉。所以，銀行間市場的價格失真可能是越來越明顯的。那么這種狀況導致的判斷錯覺也可能會發(fā)生。
從另外一個角度來理解這個問題，資金的錯配情況可能不是減弱
而是越來越嚴重，對于持有大量資金的優(yōu)勢群體在各個投資領域泡沫升溫的格局下是越來越難以尋找到合適的投資渠道的。這種錯配將持續(xù)存在，資金的結(jié)構(gòu)性充裕也將持續(xù)。
資本市場和貨幣市場投資收益分析
下面就對大機構(gòu)資金可涉足的投資領域簡單作一個收益率對比分析，試圖揭示出風險收益比較高的可投資途徑。
我們著手對現(xiàn)有的幾個投資渠道來加以對比：資本市場中的級市場二級市場，非公開增發(fā)，依托于股票市場運作的基金，以及貨幣市場。幾個市場的簡單對比
從參與投資者的角度來看，投入資金規(guī)模的限制、時間成本以及收益率是關心的主要因素。我們先從市場容量、流動性，估值泡沫等角度來對上述市場作一個簡單對比。
一是從流動性角度來看，二級市場>基金>新股>非公開發(fā)行。非公開發(fā)行通常需要鎖定12個月；新股IPO網(wǎng)下認購通常只要3個月；基金的申購贖回也較為方便、流動性較好，而二級市場是及時的、T+O交易，所以，非公開發(fā)行的流動性成本相比是最高的，參與非公開增發(fā)需要鎖定較長時間。貨幣市場流動性也較好，基本上和二級市場相當。
二是從投入資金規(guī)模來看，市場容量最大的是貨幣市場和股票二級市場，新股一級市場和非公開發(fā)行、基金申購都可能受到規(guī)模的限制。不過，對于單個股票來說。二級市場可投入規(guī)模受到買賣盤的限制而對大資金進出造成一定制約，新股的一級市場囤積的資金不少，無論網(wǎng)上還是網(wǎng)下可投入的資金量也有限，相比起來非公開發(fā)行較上述兩種方式要靈活得多，對于單個基金來說，申購贖回也通常會受到定的限制。
三是從估值泡沫比較來看，二級市場>基金>非公開發(fā)行>新股>貨幣市場。這個排序略有偏差：因為對于基金來說，封閉式基金存在的折價率可能大于非公開發(fā)行、從而估值泡沫小于非公開發(fā)行，而隨著新股發(fā)行市盈率的不斷抬升，非公開發(fā)行較新股發(fā)行的溢價已經(jīng)在不斷縮小甚至估值泡沫小于新股的情況已經(jīng)發(fā)生：貨幣市場基本上收益率固定，所以泡沫狀況是不太存在的。
從另外個角度來看資本市場的內(nèi)在變化。從融資的結(jié)構(gòu)性變化來看，近年來上市公司再融資在整體融資規(guī)模中的比重逐漸上升，增發(fā)已經(jīng)成為融資的一個重要
途徑。
收益率對比
投資者更關心的還是上述幾種渠道的投資收益對比，下面分別分析資本市場中的級市場、二級市場，非公開增發(fā)，依托于股票市場運作的基金，以及貨幣市場的收益率情況，關注近期更可能獲得高收益的投資渠道。
首先考察級市場。新股IPO發(fā)行的市盈率抬升是2009年新股恢復發(fā)行之后發(fā)行制度改革的
個舉措，目的在于消除一、二級市場之間的較大價差，以形成較好的市場接軌。
那么，在新股發(fā)行市盈率抬升和資金充裕度也提升的雙向推進格局下，新股收益率狀況如何呢7隨著新股發(fā)行市盈率的抬升，新股收益率呈現(xiàn)出穩(wěn)步下降的趨勢。網(wǎng)上認購新股的收益率維持相對穩(wěn)定、但2011年顯現(xiàn)出逐漸下降的趨勢，本月已經(jīng)比較明顯出現(xiàn)負收益的狀況。而網(wǎng)下認購的收益率維持在高位穩(wěn)定的態(tài)勢，總體上網(wǎng)下認購新股收益率還是比較好的，但本月也出現(xiàn)了負收益率的狀態(tài)。
在考察完級市場的表現(xiàn)之后來看一下二級市場近期的表現(xiàn)。分別分析上證A股、中小板和創(chuàng)業(yè)板每季度的區(qū)間漲跌幅情況，發(fā)現(xiàn)上證A股收益率自2006年至今呈現(xiàn)出收益率逐漸向中心收斂的狀態(tài)，即自2010年以來市場逐步走入震蕩格局中，類似2006年和2008年大牛市和大熊市的情景不再。創(chuàng)業(yè)板和中小板雖然相對主板波動更大，但是目前收益率狀況都不盡如人意。
(見圖2)
進步考察基金的收益率情況，看專業(yè)投資是否能帶來超越大盤的收益。選取自2006年第季度以來的所有股票型基金的凈值進行簡單的算術平均，并計算環(huán)比收益率。從圖中可以發(fā)現(xiàn)，目前基金的收益率水平也處在相對較低的水平，2011年1季度的環(huán)比收益率僅在-2.63％的水平。
(見圖3)
在看完資本市場的收益情況之后，我們轉(zhuǎn)而分析貨幣市場的收益情況。投資者可以參與的上證所的國債和質(zhì)押回購利率水平目前都維持在相對穩(wěn)定的水平，國債收益率根據(jù)國債到期期限的不同在2％4％左右浮動，而7天質(zhì)押回購的利率則維持在2％3％左右的水平。當然，遇到銀行間市場資金緊張的情況下(如今年春節(jié))，7天質(zhì)押回購利率也曾達到8％左右的水平，但是這已經(jīng)是相對極端的情況了。
(見圖4)
最后+總結(jié)一下各類投資渠道的年化收益率情況，可以發(fā)現(xiàn)自2010年以來二級市場投資的收益率收窄，而基金投資并沒有獲得顯著超越大盤的表現(xiàn)，貨幣市場則長期處于相對穩(wěn)定的收益率水平。非公開發(fā)行的投資機會
下面深入討論一下非公開發(fā)行可能存在的投資機會。
在對非公開發(fā)行和一二級市場的投資情況對比有了一定的認識之后，進而需要分析非公開發(fā)行自身的收益率所具有的一些規(guī)律，統(tǒng)計2006年以來以現(xiàn)金方式參與非公開發(fā)行的數(shù)據(jù)，對其收益率情況從總體估值、公司規(guī)模劃分以及是否央企下屬企業(yè)分別進行了考察，發(fā)現(xiàn)了定的規(guī)律。非公開發(fā)行收益率與大盤估值顯著相關
統(tǒng)計2006年以來以現(xiàn)金方式參與非公開發(fā)行的數(shù)據(jù)。從2006至今投資者以現(xiàn)金方式參與非公開發(fā)行的家數(shù)有488家，發(fā)行價格相對于股權(quán)登記日當日收盤價的平均折價率為25.06％，在488家中已經(jīng)解禁的家數(shù)有283家，解禁當日收盤價和發(fā)行價相比的收益率平均為68 33％。
非公開發(fā)行收益率情況按照年度統(tǒng)計來看，2006年大牛市開端參與非公開增發(fā)而在第二年牛市期間解禁的獲利最豐厚、2006年的收益率達到233.84％，再其次就是2009年熊市末端參與，第二年解禁的非公開增發(fā)、收益率為51.49％，而牛市末端的2007年和2010年增發(fā)價格較高、即便有較好的折扣，收益率也不佳。
我們進步提取了估值和收益率的數(shù)據(jù)進行對比，發(fā)現(xiàn)了比較明確的負相關關系。換句話說，估值對收益率來說是較為主要的決定因素。這種負相關關系的存在，而且有個時問的滯后效應。2006年的高收益率和高市盈率共存是由于股改紅利緣故，在曲線上顯露出不匹配，從2007年之后都比較明確。
非公開發(fā)行的價格盡管有定的折扣，但估值隨大盤的水漲船高現(xiàn)象仍然是比較明顯的，所以對非公開發(fā)行投資機會的選擇還要視大盤的時點而定。
收益率和大盤對比圖反映出來的狀況很有說服力：大盤在高位的時候收益率較低，而大盤在低位時收益率較高，在前面我們也描述過這個現(xiàn)象，這與鎖定一年時間、錯峰時滯形成了收益率波動。
從當前來看，非公開發(fā)行估值處于相對高位，和去年發(fā)行的估值水平相當甚至略高，其收益率水平維持相對低位，今年發(fā)行、明年解禁的收益率預計也不會特別高。
小規(guī)模公司非公開發(fā)行可獲相對良好收益率
從發(fā)行規(guī)模的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，介于30-50億元發(fā)行規(guī)模的非公開增發(fā)收益率最高，其次是小于10億元規(guī)模的發(fā)行，這個數(shù)據(jù)的合理解釋可能是，小規(guī)模發(fā)行的公司解禁壓力較小而獲利相對較好，而大規(guī)模發(fā)行的公司折扣較高，從而獲利也較好。
央企下屬公司非公開增發(fā)收益率情況并無優(yōu)勢
作為
個比較特殊的群體，央企的下屬上市公司非公開增發(fā)能否帶來超額收益，我們也作了進一步的統(tǒng)計。
央企的上市公司非公開發(fā)行較整體狀況略好一些，其收益率狀況要比整體高出
定幅度，不過這種優(yōu)勢不能算是特別突出。這可能跟央企上市公司的質(zhì)地略好有關，也可能是樣本較少的統(tǒng)計緣故、因為央企下屬上市公司非公開發(fā)行的公司并不多，81家的樣本在總體488家樣本中所占比重不高，可能數(shù)據(jù)統(tǒng)計失真。
非公開增發(fā)收益率與行業(yè)的相關性不顯著
我們進一步分析了行業(yè)特性，考察非公開發(fā)行是否存在行業(yè)的超額收益率。
從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，每年的收益率座次排名并沒有顯現(xiàn)出明確的行業(yè)特性，每年的行業(yè)座次排名都是交替出現(xiàn)的，沒有持續(xù)性，這可能跟市場對于行業(yè)傾向性不敏感有關。
2006年收益率前五位是金融服務、食品飲料，交運設備、交通運輸和輕工制造，后五位是商業(yè)貿(mào)易，農(nóng)林牧漁、化工，信息設備、紡織服裝，2007年收益率前五位是化工，紡織服裝、公用事業(yè)、餐飲旅游、醫(yī)藥生物，后五位是商業(yè)貿(mào)易、綜合、黑色金屬，交通運輸和食品飲料；2008年前五位是輕工制造、房地產(chǎn)、金融服務、食品飲料、信息設備，后五位是紡織服裝交通運輸餐飲旅游、電子元器件，信息服務：2009年前五位是金融服務、輕工制造、醫(yī)藥生物，信息設備，紡織服裝，后五位是采掘、商業(yè)貿(mào)易、有色金屬、房地產(chǎn)、公用事業(yè)；2010年前五位是食品飲料、建筑建材餐飲旅游，農(nóng)林牧漁、交運設備，由于2010年增發(fā)的公司沒有完全解禁，排名靠后沒有完全的參照意義，就不列舉了，2011年也同樣沒有解禁。
對比2006年以來的行業(yè)收益率，很難發(fā)現(xiàn)有明顯超額收益的行業(yè)、也沒有特別明顯的超低收益率行業(yè)，行業(yè)特征篩選沒有效果。相對來看，金融服務的超額收益率相對較高、但波動較大，醫(yī)藥生物收益率較穩(wěn)定，而商業(yè)貿(mào)易收益率較其他行業(yè)略低。
因此，非公開增發(fā)的投資收益率對行業(yè)特征不敏感，在投資選擇上參考行業(yè)因素的效果不會太突出。
對當前投資非公開增發(fā)的收益率持謹慎態(tài)度
一是收益率高低跟參與發(fā)行時市場的估值水平有關，估值越高、其收益率可能不會很理想，而發(fā)行時市場低迷估值較低、則鎖定一年后的收益率可能較好，因此，收益率的預估要視參與當時的市場估值狀況而定。而參與非公開增發(fā)的風險也在于此，對估值以及未來市場的判斷失誤將可能導致投資的失敗。
估值和收益率的負相關關系表現(xiàn)在兩個方面
一是非公開發(fā)行的估值和大盤走勢相切合，即便有折扣的不同也仍然是符合大盤估值大趨勢的，所以，判斷收益率大小實際上也是判斷大盤投資機會的大小，二是時間的滯后效應要加以考慮，因為]2個月以后解禁的時間滯后風險在于對大盤的趨勢預判，整體上仍然是對于估值區(qū)間的考量。
二是央企下屬上市公司的非公開增發(fā)并沒有顯露出特別明顯的優(yōu)勢，略高的收益率并不代表其明確的優(yōu)勢，很可能是樣本數(shù)量過少的統(tǒng)計因素所致。
三是規(guī)模較小(小于10億元)和規(guī)模較大(30-50億元)的非公開增發(fā)收益率較高，可能跟解禁時的拋壓以及發(fā)行時折扣有關。
四是非公開發(fā)行收益率高低和行業(yè)不顯著相關，行業(yè)特征考察因子沒有明顯在這個投資選擇時起作用。
從上述對非公開發(fā)行收益率分析來看，機構(gòu)資金要參與非公開發(fā)行的收益率主要取決于大盤估值狀況，目前市場的估值處于歷史相對低位，安全邊際相對較高，參與非公開增發(fā)應該有定的收益率。
但是，從估值角度來推測非公開增發(fā)收益率問題+還必須審視幾個因素：
是未來估值的提升空間可能不大、收益率不會很大。目前估值包含了業(yè)績超預期的成分，2010年報超預期集中在權(quán)重股板塊上面，從而順延到季報預期以及2011年的業(yè)績預期上面。這一基礎是否能夠獲得今年季報以及半年報的支持還需要驗證，而且估值的包含也較為明確。
在今年3月大面積公布年報之后分析師集中調(diào)升2011年業(yè)績的動作很一致，很明顯一致預期有一個爬升的臺階，從原先的20％左右增速調(diào)升至25％，其實這代表了
種分析師普遍對年報業(yè)績超預期之后的反應，從而這種超預期的想法將順延給季報甚至半年報。
二是小盤股估值溢價的回歸壓力。大小盤股的估值透明度差異。大盤股的基本面較為透明、業(yè)績預期也比較明確，除非業(yè)績的大幅度超預期增長、否則估值提升空間不大，而小盤股特別是創(chuàng)業(yè)板很多都是科技股，有較好的成長性，估值預期也比較朦朧，盡管存在很多不確定風險，但市場還是愿意給它們較高的估值。這從國外成熟市場的演繹狀態(tài)來看，也是一個道理。但是硬幣的另外一面是這種溢價的持續(xù)是存在一定困難的。這是因為這種溢價的程度到達較為極端之后必然會有修復的客觀需求，這種風險已經(jīng)顯露、而且可能會隨著業(yè)績超預期的成分越來越弱的情況下逐漸暴露出來。
隨著季報低于預期的比重有可能還將上升、小盤股地雷也會不斷產(chǎn)生，整體的溢價率將降低。
因此從估值安全邊際來考量，目前雖然處于相對安全的位置，但估值的結(jié)構(gòu)性問題掩蓋了其背后的矛盾，這種矛盾將以藍籌大盤股的穩(wěn)和小盤股的溢價壓縮來實現(xiàn)，所以實際的估值提升空間是有限的。
基于此判斷，我們對當前時點下投資非公開增發(fā)的收益率持相對謹慎態(tài)度，估值的壓力還是存在的，大盤藍籌股估值空間難以打開
小盤股估值溢價需要回歸合理，使得估值泡沫較難膨脹。對當下時點參與非公開增發(fā)的投資行為，判斷12個月之后的市場估值狀態(tài)的話，我們對整體估值維持相對謹慎態(tài)度，主要是基于上市公司業(yè)績增速維持相對穩(wěn)定較難有大幅提高的判斷，明年上市公司業(yè)績增速不會大幅超過今年的20％左右水平，估值維持在20-25倍附近的合理區(qū)域有較大可能性，則整體上非公開增發(fā)投資的收益率也不會很高。預計跟今年持平10-20％左右的可能性比較大。如果不是當下時點參與大盤估值修復得以完成的話，估計收益率會略有上升，但總體上要有超預期的收益率水平出現(xiàn)的概率較小。
三個結(jié)論
是在大規(guī)模貨幣投放發(fā)酵背景下，盡管貨幣政策緊縮預期尚未消退，資金格局處于階段性、結(jié)構(gòu)性充裕狀態(tài)，局部的資金處于促使投資意愿強烈將持續(xù)，大資金尋找合適的投資渠道仍然存在較大難度，泡沫的普遍抬升使得各個渠道的投資收益率普遍下降，在該背景下衡量各個投資渠道只是量的比較而非質(zhì)的區(qū)別。
【關鍵詞】醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)；風險投資
就目前中國和世界醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展來看，總體說來，醫(yī)藥企業(yè)在數(shù)量上會逐年下降，但從質(zhì)量來看，每年都在提升。因為現(xiàn)在醫(yī)藥行業(yè)競爭越來越激烈，生存空間也越來越受到關注。要想更好的生存下去，必須要加大研發(fā)投入，不斷進行新產(chǎn)品的研發(fā)，不斷在生活中發(fā)現(xiàn)更具有實用性、針對各種疑難病癥的新藥，才會具有較好的競爭優(yōu)勢，才會在市場戰(zhàn)爭中生存下來。因此，醫(yī)藥行業(yè)是否有前景，決定于醫(yī)藥企業(yè)會投入多少，這是關鍵?，F(xiàn)階段我國的醫(yī)藥行業(yè)的研發(fā)資金的缺乏一定程度上制約了醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)新能力的提升，我國絕大多數(shù)制藥企業(yè)用于研發(fā)的費用僅占銷售收入的1%左右，國外領先制藥行業(yè)巨頭的研發(fā)投入讓國內(nèi)制藥商難以望其項背。由于各方面原因，資金短缺已經(jīng)成為制約醫(yī)藥企業(yè)進一步發(fā)展壯大的“瓶頸”，很多醫(yī)藥企業(yè)陷入了“創(chuàng)新能力低-資金少-創(chuàng)新能力更低”的惡性循環(huán)，這一定程度上制約了企業(yè)的生存和發(fā)展。這就要求醫(yī)藥行業(yè)要不斷的加強技術和產(chǎn)品研發(fā)的能力，同時要積極的進行融資，為醫(yī)藥行業(yè)的運營和發(fā)展提供保障。
一、醫(yī)藥行業(yè)中的風險投資現(xiàn)狀
1.1 傳統(tǒng)資本已不能滿足資金需求
風險投資（venture capital）簡稱VC，在我國是一個約定俗成的具有特定內(nèi)涵的概念，其實把它翻譯成創(chuàng)業(yè)投資更為妥當。廣義的風險投資泛指一切具有高風險、高潛在收益的投資；狹義的風險投資是指以高新技術為基礎，生產(chǎn)與經(jīng)營技術密集型產(chǎn)品的投資。從投資行為的角度來講，風險投資[1]是把資本投向蘊藏著失敗風險的高新技術及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領域，旨在促使高新技術成果盡快商品化、產(chǎn)業(yè)化，以取得高資本收益的一種投資過程。從運作方式來看，是指由專業(yè)化人才管理下的投資中介向特別具有潛能的高新技術企業(yè)投入風險資本的過程，也是協(xié)調(diào)風險投資家、技術專家、投資者的關系，利益共享，風險共擔的一種投資方式。
目前我國醫(yī)藥研發(fā)除了自籌外，主要融資渠道是傳統(tǒng)資本。傳統(tǒng)資本主要包括部門和地方政府資金、銀行貸款和股票市場。就目前現(xiàn)狀來看，政府部門資金畢竟有限，主要流向是基礎研究和重點建設項目，而醫(yī)藥行業(yè)的高風險性和行業(yè)中眾多企業(yè)的不良運行狀況，使得從十分注重資金安全性的銀行取得可觀貸款難度日益加大，而作為較理想融資渠道的股票市場門檻較高，雖然二板市場的產(chǎn)生是對中小企業(yè)的巨大鼓舞，但是目前大多數(shù)醫(yī)藥企業(yè)尤其是生物醫(yī)藥企業(yè)在規(guī)模等方面的要求遠未達到上市要求。
1.2醫(yī)藥行業(yè)的風險投資具有廣闊的前景
風險投資對醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展具有這舉足輕重的作用。對于醫(yī)藥企業(yè)來說，其發(fā)展和運營時刻都需要資金的支持，無論是創(chuàng)新一個新的技術和產(chǎn)品，還是讓很多有潛力有技術的醫(yī)藥企業(yè)繼續(xù)生存和發(fā)展都需要資金作為保障。風險投資除了給醫(yī)藥企業(yè)帶來資金外，還能夠參與到企業(yè)的運行中去。風險投資者不僅僅要對風險投資企業(yè)的日常經(jīng)營進行監(jiān)督管理，同時還要參與到風險企業(yè)的日常經(jīng)營決策、組織結(jié)構(gòu)調(diào)整等高層次的重大問題的決策上。同時還要對醫(yī)藥行業(yè)的技術研發(fā)過程進行監(jiān)督，提高研發(fā)的動力，為企業(yè)在管理和資本運營方面提供支持，從而來促進和引導企業(yè)的發(fā)展；協(xié)作企業(yè)不斷的開拓市場、提高企業(yè)的核心競爭力以及為企業(yè)的發(fā)展提供市場支持。風險投資在我國醫(yī)藥行業(yè)具有著廣闊的發(fā)展前景并且增長的速度也在逐年的提升。可以預測：隨著風險資本的日益壯大，我國較完善的風險資本市場形成在即，我國的醫(yī)藥企業(yè)也將迎來再次高速發(fā)展。
1.3風險投資的發(fā)展障礙
目前在我國運用于科技研發(fā)的資金來源不太合理，據(jù)統(tǒng)計統(tǒng)計局統(tǒng)計企業(yè)法人自籌的約占60.9%。國家科技計劃貸款占33.3%，風險投資僅占5.8%。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的主要原因是因為：1）我國法律體系的不完善，沒能夠給風險投資的運作提供一個有利的制度保障?，F(xiàn)階段，我國有關風險投資的法律制度極為形式化，不具備實際可操作性，無法滿足風險投資企業(yè)的發(fā)展需求；2）醫(yī)藥行業(yè)的技術創(chuàng)新能力不足，這一定程度上使風險投資企業(yè)更加的謹慎，因此要不斷的加強醫(yī)藥行業(yè)的技術創(chuàng)新，以此來提高風險投資業(yè)對醫(yī)藥行業(yè)的信心。
二、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)吸引風險投資的優(yōu)勢
2.1醫(yī)藥企業(yè)強有力的創(chuàng)新動力
創(chuàng)新動力其實就是風險投資機構(gòu)對風險投資項目進行評價時的一個重要因素。在競爭日益激烈行業(yè)競爭為醫(yī)藥企業(yè)的技術創(chuàng)新提供了動力?，F(xiàn)在在需求一定的基礎上，醫(yī)藥行業(yè)迅猛發(fā)展，企業(yè)要想生存下去就必須加強技術和產(chǎn)品方面的創(chuàng)新，這無疑成為了推動醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的隱形動力。
2.2相關的技術配套
醫(yī)藥尤其是制藥與其它學科的交叉使其發(fā)展受到很大制約，不論是上下游技術的相對成熟還是其它行業(yè)技術的支持，都將對其技術及產(chǎn)品能否具備產(chǎn)業(yè)化前景產(chǎn)生重要影響。我國的醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)力量本身就不強，產(chǎn)業(yè)化環(huán)節(jié)還沒理順，而生物醫(yī)藥的上游技術與國際的差距并不十分顯著，而下游技術的差距卻很大，這種不均衡性嚴重制約了產(chǎn)業(yè)化進程。因此，風險投資項目選擇需要考慮的重要因素就是相關技術的配套問題。相比于分散的醫(yī)藥企業(yè)，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集群具有天然的優(yōu)勢。集群包括了醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈的上下游企業(yè)，由于地理位置上的接近和彼此之間千絲萬縷的聯(lián)系，企業(yè)間信息和溝通相對顯得便捷，產(chǎn)業(yè)鏈上的某個環(huán)節(jié)進行了技術上的變革和創(chuàng)新，其它技術相關的企業(yè)會被迅速地影響到并做出反應。一個企業(yè)進行某項技術創(chuàng)新研究，也會帶動產(chǎn)業(yè)鏈相關企業(yè)的關注和技術跟蹤，相關技術的配套問題也比較容易解決。因此，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)集群在技術配套方面占有很大優(yōu)勢。
三、醫(yī)藥行業(yè)如何更多更好地引入風險投資的策略
1）對于國家和透支體系來說，首先應該逐步構(gòu)建和完善知識產(chǎn)權(quán)市場和投融資素材的規(guī)劃化和多層次化，將技術、產(chǎn)品和資本市場有機的結(jié)合起來；其次應該避免過多的政府行為，給創(chuàng)新提供一個有利的環(huán)境。政府是市場的管理者，并不是產(chǎn)品創(chuàng)新過程中資金的投入者，政府的職責就是健全各種法律法規(guī)，制定合理優(yōu)惠的稅收政策，對醫(yī)藥行業(yè)的市場流動做好后盾。
2）對于醫(yī)藥行業(yè)來說，一是加大投入的力度，形成具有創(chuàng)造力的項目，并對研發(fā)的項目進行科學性和經(jīng)濟行的研究認證，因為這是吸引風險投資的關鍵因素；二是對醫(yī)藥行業(yè)加強管理和制度方面的創(chuàng)新，提高管理水平，逐漸的完善人才管理和財務管理制度，使企業(yè)實現(xiàn)制度化、規(guī)范化的運作；三是提高企業(yè)和經(jīng)營者的素質(zhì)，以此來增強企業(yè)的穩(wěn)定性，為增加風險投資的資金渠道提供保障。
3）對醫(yī)藥行業(yè)金融管理部門來說，一是完善針對醫(yī)藥行業(yè)的金融中介服務體系，建立專門服務于企業(yè)的投資決策、咨詢服務機構(gòu)，建立企業(yè)與風險投資機構(gòu)之間有效溝通的紐帶，規(guī)避不必要的風險和損失。二是建立企業(yè)創(chuàng)新激勵機制，加大資金、人力、基礎設施扶持，大力倡導企業(yè)家的創(chuàng)新精神，同時建立高效的風險資本運作機制，合理引導資金流向，促進科技成果產(chǎn)業(yè)化。
【總結(jié)】
風險投資在我國醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展發(fā)揮著重要的作用，醫(yī)藥企業(yè)在不斷發(fā)展的過程中依靠風險資本的增加，在不斷成熟之后增加普通權(quán)益性的資本，這樣不斷發(fā)展。雖然受到金融危機的影響，現(xiàn)在的金融市場處于低谷狀態(tài)，全球經(jīng)濟不太理想，但是醫(yī)藥的需求剛性較強，受到的影響較低，仍然是朝陽產(chǎn)業(yè)。根據(jù)以往的歷史經(jīng)驗發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥行業(yè)在經(jīng)濟不景氣的情況下仍然還會保持一定的增長。資金會自主的尋找防御的地方，醫(yī)藥行業(yè)也理所應當?shù)某袚诉@個任務。所以在金融危機下，應該抓住時機，充分的發(fā)揮醫(yī)藥行業(yè)的優(yōu)勢，積極的去吸引風險資本的加入，增強研發(fā)實力。
在現(xiàn)階段，我國政府以及各企業(yè)對此都作出了巨大的努力，為醫(yī)藥行業(yè)創(chuàng)造了良好的融資環(huán)境，國家利用減免稅收的有關優(yōu)惠政策，管理風險投資機構(gòu)加強對醫(yī)藥行業(yè)的投資。這對于醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展起著重要的作用。我們充分的相信，風險投資在醫(yī)藥行業(yè)領域?qū)⒋笥凶鳛?，會讓醫(yī)藥行業(yè)籌集到更多的資金，更好的發(fā)展。
參考文獻：
關鍵詞：交通投資項目；效益分析；交通事業(yè)
中圖分類號：F83 文獻標識碼：A doi：10.19311/ki.1672-3198.2016.06.057
在城市建設、交通事業(yè)發(fā)展的過程中，交通建設活動面臨著越來越高的要求，為此，其中的投資也越來越大，也正因其資金量較大，故而為對其經(jīng)濟效益做出保證，就有必要對其經(jīng)濟效益加以宏觀和微觀兩個角度加以相應的分析，從而提供有力依據(jù)給項目決策。
1交通投資項目宏觀效益分析
所謂“交通投資項目宏觀經(jīng)濟效益”，指的是該項目給國家、社會等宏觀方面帶來的益處，主要體現(xiàn)于社會效益、國民經(jīng)濟增長等層面，故而，其又被稱作“國民經(jīng)濟分析”。這一活動主要內(nèi)容在于對項目投資借助計算分析來加以宏觀評價，對其合理性加以分析，從而提供有力依據(jù)給整個項目的一系列決策、審批之類活動。
除此之外，開展宏觀經(jīng)濟分析這一活動又可以算作一種政府優(yōu)化投資辦法。如交通基礎設施方面的投資，其一方面可以提升國家的交通建設質(zhì)量，將交通環(huán)境“舒適化”，另一方面又可以有效節(jié)省城市規(guī)劃用地，產(chǎn)生一定環(huán)境保護作用，形成生態(tài)、社會、經(jīng)濟等方面的“綜合性效益”。
為了可以進一步對其加以“直觀說明”，本文舉例如下。
1.1交通運輸成本效益
提升交通投資力度，可以對交通建設質(zhì)量加以有效提升，而因為交通運輸工具獲得了更高的實載率和更低的往返運輸空駛率，相應的貨運收費標準也必然會有所下降。在此背景下，可建立效益計算模型：
BC=Q?K×（CW-CY）×K
在此之中，K、CY、CW、Q?K、BC分別代表車源?貨源信息百分比、投資后運輸成本、投資前運輸成本、實施后年運輸周轉(zhuǎn)量、節(jié)省經(jīng)濟效益。
1.2交通提速帶來的效益分析
仍舉例交通基礎設施投資，引起可以有效優(yōu)化交通運輸質(zhì)量，故而交通運輸時間必將大打折扣。而后者又會有效縮短資金周轉(zhuǎn)周期，從而產(chǎn)生經(jīng)濟效益。按公歷年份計算，可將節(jié)約16小時的交通運輸時間當作節(jié)約一天，并依據(jù)相應的資金利率折線，可建立效益計算模型：
BN=PT×Q?K×0×T/[（365×16）×M]
在此之中，M、O、T、Q?K、BN分別代表平均運輸距離、社會折現(xiàn)率（現(xiàn)行利率下）、平均節(jié)約時間、投資后運輸周轉(zhuǎn)量、平均經(jīng)濟價值、經(jīng)濟效益。
1.3減少交通事故節(jié)約的效益分析
交通項目投資力度和交通質(zhì)量往往成正比關系，而后者又可以進一步通過“升級”交通安全環(huán)境來幫助整頓交通運輸秩序，也可以對整個交通運輸過程加以有效監(jiān)督，將交通事故發(fā)生率降至最低，從而產(chǎn)生社會效益。由此，可建立效益計算模型：
BM=P×（HA-HB）×L?K
在此之中，L?K、HB、HA、P、BM分別代表交通流量（投資交通段）、交通事故發(fā)生率（投資后）、交通事故發(fā)生率（投資前）、交通事故平均損失、節(jié)約的經(jīng)濟效益。上述個參數(shù)均以當?shù)亟y(tǒng)計數(shù)據(jù)為準。
2交通投資項目微觀效益分析
所謂“交通投資項目微觀效益”，主要體現(xiàn)于物流中轉(zhuǎn)倉儲費、交通服務站收費、交通停車費、信息咨詢費之類。其分析方式主要在于將項目收益和投資者財務狀況相互結(jié)合，來評估與計算經(jīng)濟效益，以此來保證投資合理性，從而提供經(jīng)濟效益保障。
為了可以進一步對其加以“直觀說明”，本文舉例如下。
2.1信息咨詢投資收益
所謂“交通物流”，主要指的是護送產(chǎn)品、原料等的整個過程。借助于物流中心項目的建立和有效化，可以提供信息咨詢服務給交通物流，有機整合配送、加工、貨物裝卸、交通運輸?shù)然顒?，將交通物流供應鏈加以“完整化”。這一投資方式既可以給客戶提供更方便、更有效的服務，又能夠提升交通物流基礎設施層面的各種建設，將物流信息平善化，從而整合資源，有效管理交通運輸事業(yè)。由此可見，交通運輸項目可以借助于信息咨詢服務獲得經(jīng)濟效益，由此，可建立效益計算模型：
BU=Q?K×CXAXK
在此之中，K、A、C、Q?K、BU分別代表貨車源信息百分比、信息咨詢收費標準、交通運輸收費標準、運輸年平均周轉(zhuǎn)量（實施后）、經(jīng)濟效益。
2.2對外停車收益
形成交通物流項目這一過程中，相應規(guī)模的保養(yǎng)、汽車維修、停車場等一系列服務項目的配備將是必然行為――項目投資收益往往也是以這些服務功能作為主要方式。若按正常營業(yè)時日為一個公歷年計算的話，可建立效益計算模型：
BF=365×R×KXGXX
在此之中，X、K、G、R、BF分別代表車位租出率、車位周轉(zhuǎn)率、收費標準、停車位個數(shù)、對外服務效益。
2.3服務站收益
對于交通物流運輸基礎設施類型這一角度而言，為了可以有效地對“以人為本”這一理念加以體現(xiàn)，并對物流人員中途休息等行為提供相應的便利，給其提供餐飲、娛樂、休閑、住宿等服務。子方面的項目一方面可以對物流的“人性化”形象加以提升，另一方面也可對物流運輸?shù)陌踩约右蕴嵘４祟愐浴胺照尽泵婷彩救说慕煌椖?，最為主要的客戶包括業(yè)務辦事員、物流駕駛員之類人群，也可借助于相應標準，建立效益計算模型：
BH=365×J×LXY
BT=365×J×N×Y
在此之中，Y、N、L、J、BT、BH分別代表活動參與率、住宿收費標準、餐飲收費標準、床位數(shù)、餐位數(shù)、住宿收益、餐飲收益。
2.4交通運輸中專倉儲收益
開展交通物流基礎設施項目投資這一活動，其項目范疇內(nèi)除了物流中心、服務站等項目之外，倉儲倉庫、中轉(zhuǎn)站同樣占據(jù)頗大的比重。后者除了可以給中轉(zhuǎn)物流貨物的一系列活動提供便利之外，還可以盡最大可能給倉儲市場實現(xiàn)分銷，以此來將倉儲成本費用盡可能降低。若是將交通物流的運輸時間按每個公歷年中有11個月計算，可建立效益計算模型：
BV=11×W×S×E
在此之中，E、S、W、BV分別代表倉儲使用率、具體收費標準、倉儲面積、經(jīng)濟效益。
3實例分析
本文舉例分析的內(nèi)容為智能交通系統(tǒng)項目所獲得的經(jīng)濟效益。某高速公路建設項目隨著其所在地城市化建設的需求和科技的發(fā)展，其所在地政府建立計劃智能交通系統(tǒng)于該公路主要路段，以此來對其安全性能、交通運輸能力等方面予以提升。在整個分析項目投資效益這一活動的過程中，首先對量化分析模型加以建立，并在其間區(qū)分相應的各種效益類型，并對之加以分別量化處理，下表以汽車費用為例，列出了該路段實施投資計劃前后所表現(xiàn)出的運輸網(wǎng)絡相關參數(shù)。
按照前文所述的量化計算模型，能夠?qū)οM者剩余變化和稅收變化分別計算為CS2=（190-176）×1/2×（2000+1600）=25200元；PS2=1600×47-2000×52=-28800元；由此可見，總效益（單位時間內(nèi)）為CS2-PS2=54000元。
在整個分析過程中，存在很多難度不小的經(jīng)濟效益量化分析，故而有時會對之加以定性描述。
首先，從下圖中可以看到，四年來中國互聯(lián)網(wǎng)整體市值上漲了300%多，而納斯達克指數(shù)基本沒漲。而廣告媒體類公司總市值則上漲了700%。證明了中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)過去四年是朝陽產(chǎn)業(yè)。過去四年網(wǎng)民數(shù)大幅增長，互聯(lián)網(wǎng)享受人口紅利?，F(xiàn)在網(wǎng)民增速放緩，未來中國互聯(lián)網(wǎng)還有多大空間？是否黃金期已過？
接下來看看有關互聯(lián)網(wǎng)公司的市值，當年同時起家的四大門戶，現(xiàn)在差距已很大。其實過去八年最失敗的是新浪。市值一直20多億，只守著門戶，而搜狐和網(wǎng)易都進軍了游戲市場，新浪由于管理層不穩(wěn)定錯失歷史機遇。但曹國偉翻身當主人后抓住了微博，市值一年翻4倍。搜狐則顯得落后了?？梢姂?zhàn)略和創(chuàng)新決定未來。
最后看看過去幾年互聯(lián)網(wǎng)公司的投資收益率，在過去里四年回報最高的是百度，其次騰訊。其實搜狐回報率比新浪還高。新浪最近漲的好是因為以前做的太差。一年來新浪漲的最好，但搜狐也回報率不錯。四年來盛大回報率為87%，一年回報率僅7%，屬于戰(zhàn)略上失敗的。阿里就不用說了，股東第三嘛。小公司前程無憂其實回報率很高。
下圖是中國互聯(lián)網(wǎng)半年回報率，它所帶來的啟示是，過去半年，中國互聯(lián)網(wǎng)整體大幅跑贏大盤。但是，可以看出整體指數(shù)、媒體類和網(wǎng)游類的走勢圖形基本一致，可見這輪上漲應該不是業(yè)績盈利本身驅(qū)動的，而是概念驅(qū)動的，是中國互聯(lián)網(wǎng)熱導致了總體估值的提高。這說明未來必有分化，一定有些資質(zhì)低劣的公司沾了光跟著上漲的。
前十年中國互聯(lián)網(wǎng)是靠人口紅利。后十年人口紅利已過，現(xiàn)在靠的是互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)經(jīng)濟的滲透。
目前，對現(xiàn)有電力體制改革的呼聲越來越高，破除電力行業(yè)壟斷、開放市場和企業(yè)市場化發(fā)展是改革方向，電力企業(yè)要在市場中持續(xù)發(fā)展并占據(jù)有利地位，需認真盤算取得合理的投資回報，以促進企業(yè)的長遠發(fā)展發(fā)展。社會主要市場經(jīng)濟體制深化發(fā)展，電力企業(yè)在進行電網(wǎng)規(guī)劃時，更要綜合考慮電力市場效益和電網(wǎng)的建設成本，遵循安全性與經(jīng)濟性相結(jié)合的原則。如何在滿足供電安全穩(wěn)定可靠前提上，以最小的建設投資獲獲取更大的投資效益，是新形勢下對電網(wǎng)規(guī)劃提出的重要課題。要做好電網(wǎng)規(guī)劃，需要采用科學的方法分析投資效益。投資效益分析法是一種經(jīng)濟決策方法，針對電網(wǎng)投資成本，比較不同的規(guī)劃方案，并利用效益指標對電網(wǎng)規(guī)劃方案進行評估及經(jīng)濟分析，從而選擇出最優(yōu)電網(wǎng)投資規(guī)劃方案，在電力系統(tǒng)的規(guī)劃中加以廣泛應用。
一、電網(wǎng)投資規(guī)劃的主要模式
傳統(tǒng)的電網(wǎng)投資規(guī)劃模式側(cè)重于電力系統(tǒng)的安全性和穩(wěn)定性，從單一項目角度對投資效益進行分析，并沒有對整體的電網(wǎng)規(guī)劃方案進行分析。但是近年來，電力市場化趨勢加強，除安全性以外，電網(wǎng)規(guī)劃還需要考慮環(huán)境因素、投資風險因素、投資效益等多個方面。電網(wǎng)投資具有顯著的規(guī)模效應，在一定范圍內(nèi)，綜合投資成本隨電網(wǎng)線路增多而降低，所以電力企業(yè)會選擇擴大電網(wǎng)結(jié)構(gòu)，對電網(wǎng)系統(tǒng)進行擴建，但是由于邊際成本與邊際效益相等，因此擴建時邊際收益較小，電網(wǎng)運行的總收益小于總投資。而且，在實際規(guī)劃中，擴建的電力線路類型選擇范圍有限，電力容量呈階梯式上升，企業(yè)必須經(jīng)過長時間的等待，直到線路滿載時才能收回成本。此外，電力企業(yè)在發(fā)展過程中，會經(jīng)歷電網(wǎng)調(diào)整、建設新的發(fā)電廠、電力設備老化、國家政策變動等多方面因素的影響，使得傳統(tǒng)投資規(guī)劃的規(guī)模效益并不穩(wěn)定，無法保證隨著投資規(guī)模的擴大而增加。
新型的電網(wǎng)投資規(guī)劃模式是在選擇決策方案時進行投資效益分析，即在進行投資活動時比較投入與產(chǎn)出、費用與利潤，具有以下特點：第一，電網(wǎng)投資效益規(guī)劃具有長期性。一方面，電力系統(tǒng)的使用時期很長，其投資效益對國民經(jīng)濟具有長期影響；另一方面，投資效益只有經(jīng)過長時間的觀察才能得以準確評價。第二，電網(wǎng)投資效益規(guī)劃具有整體性，一方面，電網(wǎng)投資要考慮社會整體利益，將企業(yè)經(jīng)濟效益和社會效益結(jié)合起來，統(tǒng)一局部投資與全局投資；另一方面，電網(wǎng)投資規(guī)劃的初期投資效益與長遠效益也形成一個整體。第三，電網(wǎng)投資效益規(guī)劃具有綜合性，包括經(jīng)濟效益、政治社會效益等，同時又具有局部效益和整體效益，而且不同的投資效益是相互聯(lián)系的。
二、電網(wǎng)投資規(guī)劃的現(xiàn)狀
現(xiàn)階段，電力企業(yè)在進行電網(wǎng)投資規(guī)劃時，雖然采用了一些科學方法對電網(wǎng)投資規(guī)劃進行了分析，進行投資估算統(tǒng)計，但這種分析方法僅僅依靠粗略計算建設電網(wǎng)需要的設備造價，比較電力設備投資分析方案的經(jīng)濟性，雖然直觀簡便，但是具有明顯缺陷，并沒有考慮到投資回報率，導致企業(yè)資金不堪重負，資產(chǎn)負債率上升。因為電網(wǎng)規(guī)劃的投資效益不僅與電力設備有關，還包括電網(wǎng)運行中的電量銷售情況和運行成本。而且，這種分析規(guī)劃方法并沒有考慮到投資的時間因素和其他不確定性因素的影響。此外，這種分析方法也并不精確，沒有計算電網(wǎng)運行過程中的維護費用和建設資金融資成本，導致后期維修費用和利息支出增加，不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。
簡單的經(jīng)濟分析方法選擇出的電網(wǎng)規(guī)劃方案，雖然在建設初期看不出對電力企業(yè)的投資收益和運維成本的明顯影響，但是電網(wǎng)規(guī)劃時依據(jù)的參數(shù)和條件會隨著時間推移而變化，使得電網(wǎng)投資規(guī)劃方案在具體實施后并不能取得最大的經(jīng)濟利益，甚至給企業(yè)造成經(jīng)濟損失，所以必須要對電網(wǎng)投資規(guī)劃方案進行投資效益分析，通過多種有效的投資效益指標對電網(wǎng)投資規(guī)劃方案進行評估。
三、構(gòu)建投資效益分析模型
結(jié)合電網(wǎng)具體情況，選擇科學合理的評價指標，對電網(wǎng)投資的成本和利潤進行準確評估，對未來銷售的電量和形成的資產(chǎn)進行預測，綜合考慮投資方案的經(jīng)濟風險，能夠引導電力企業(yè)進行科學、理性投資，為企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展決策提供科學支持。
在分析電網(wǎng)規(guī)劃方案時，要構(gòu)建投資效益分析模型，其中最重要的就是確定評價指標。有效的經(jīng)濟評價指標包括：資產(chǎn)負債率，電力企業(yè)負債總額占資產(chǎn)總額的百分比，評價公司負債水平的綜合指標；投資電量比，綜合考慮供電可靠性和線路損耗，對電網(wǎng)進行投資取得的最大預期銷售電量；在計算電力設備的投資回報率時，使用內(nèi)部收益率進行評估，這項指標反映了電網(wǎng)規(guī)劃的動態(tài)獲利能力；利潤增長率，對電網(wǎng)進行投資擴建后，該年度利潤比上年度利潤增加部分所占的比率。
四、投資效益分析模型在電網(wǎng)規(guī)劃中的具體實施
在對電網(wǎng)進行投資效益分析時，主要使用專業(yè)的分析軟件對電網(wǎng)規(guī)劃進行經(jīng)濟評價，包括計算財務凈現(xiàn)值、電量加價、投資回收期、利潤增長率和敏感性分析。以某地區(qū)電網(wǎng)規(guī)劃的實際數(shù)據(jù)為例，計算分析電網(wǎng)工程的投資效益。該電網(wǎng)建設資金的貸款利率為6.12%，流動資金貸款利率為5.89%，設備折舊年限是20年，折舊率為5%，基準收益率為7%，內(nèi)部收益率為8%。
基于財務部門的現(xiàn)金流量表，通過內(nèi)部收益率，利用計算軟件得出該電網(wǎng)若能進行電價加價0.029元/千瓦時。在電量加價的基礎上，計算出該電網(wǎng)規(guī)劃投資靜態(tài)總金額為14277.16萬元，動態(tài)投資總金額為14626.66萬元，投資回收期限為17.2年，投資利潤率為3.23%。表明該電網(wǎng)規(guī)劃電量加價的壓力較小且具有可觀的經(jīng)濟效益。構(gòu)建并應用投資效益分析模型，能夠避免在電網(wǎng)規(guī)劃時投資過度，從而影響企業(yè)的正常經(jīng)營和未來價值創(chuàng)造能力以及現(xiàn)金流，使投資規(guī)劃更具有科學性，有利于企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。
過去一個月，滬深300指數(shù)成份股業(yè)績調(diào)升76家，調(diào)降93家。
截至7月9日收盤，滬深300指數(shù)成份股按總市值除以預測總利潤計算的2013年PE平均值為7.86，按照總市值從大到小分為5個區(qū)間，同樣按照上述方法計算的市盈率平均值分別為6.68、15.1、13.95、16.02、23.52。
相比一周前（7月2日），滬深300指數(shù)成份股預測總利潤減少0.08%，由19669億元變?yōu)?9654億元；市盈率平均值減少1.4%，由7.98變?yōu)?.86。
相比一個月前（6月9日），滬深300指數(shù)成份股預測總利潤減少0.18%，由19690億元變?yōu)?9654億元；市盈率平均值減少11%，由8.84變?yōu)?.86。
截至7月9日，過去一周（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一周（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如左側(cè)表格所示。
截至7月9日，過去一個月（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一個月（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如右側(cè)表格所示。 Wind評級的1分至5分，分別對應“買入”、“增持”、“持有”、“中性”、“賣出”。
創(chuàng)一年新高（新低）股票概況
7.4-7.10期間，共計113只股票創(chuàng)一年新高，創(chuàng)新高個股數(shù)量位列前三位的行業(yè)（申萬一級行業(yè)分類）分別是信息服務（29只）、醫(yī)藥生物（16只）、機械設備（11只）。上述股票的加權(quán)平均市盈率（2012年年報）為55.55，加權(quán)平均市凈率（2012年年報）為5.15，期間最高股價的平均值為23.29元。
7.4-7.10期間，共計129只股票創(chuàng)一年新低，創(chuàng)新低個股數(shù)量位列前三位的行業(yè)（申萬一級行業(yè)分類）分別是信息服務（29只）、醫(yī)藥生物（16只）、機械設備（11只）。上述股票的加權(quán)平均市盈率（2012年年報）為13.66，加權(quán)平均市凈率（2012年年報）為1.45，期間最低股價的平均值為7.05元。
本期創(chuàng)新高股票的總市值為9549億元，創(chuàng)新低股票的總市值為15893億元，兩者之比為0.6：1。
勝券投資分析
第38期回顧
牛股通常具有相似的特征，也就是我們這里說的“牛股基因”。勝券投資分析揭秘的牛股基因通常體現(xiàn)在以下四個方面：
首先，牛股表現(xiàn)出良好的成長性。勝券投資分析通過個股的凈利潤評分、價格相對強弱評分以及兩者相結(jié)合的綜合評分為廣大投資者提供了一種快餐化的基本面選股方式，經(jīng)過歷史回顧檢驗，牛股往往是綜合評分超過80分的股票。只有這些股票有著表現(xiàn)優(yōu)異的基本面，而優(yōu)異的基本面往往是支撐其股價不斷上漲的動力。
其次，發(fā)展前景良好的行業(yè)是孕育牛股的溫床。關注勝券的投資者可以發(fā)現(xiàn)，勝券投資分析近期重點分析的股票往往集中于醫(yī)藥生物、信息服務等勝券行業(yè)排名靠前且整體強勢的行業(yè)。牛股往往是這些行業(yè)中表現(xiàn)不俗的股票。
第三，牛股往往在跌跌不止的行情中具有抗跌性。勝券一度強力解讀的牛股恩華藥業(yè)（002262.SZ）和上海家化（600315.SH）等在2012年大盤的頹勢中股價逆市上揚并不斷創(chuàng)出52周新高；在年底大盤回暖后再創(chuàng)佳績。當然，這些股票也不是直線上漲的，在股價攀升的過程中不免有回調(diào)，此時正是對投資者心理的考驗。勝券投資分析認為，對于基本面和政策面以及大盤都沒有發(fā)生重大變化的個股發(fā)生回調(diào)時，投資者可以根據(jù)賣出止損策略操作并等待下一個投資時機的到來。
第四，在回暖的行情中不斷的創(chuàng)出52周新高并伴隨明顯的放量往往是牛股啟動的標志。這里的放量至少是當天的成交量相比于50日平均移動成交量上漲40%-50%以上。
神奇公式的核心是“低價買入優(yōu)質(zhì)股票”，所選用的兩個指標是投資回報率（ROTC）和收益率（EBIT/EV），其中投資回報率篩選出來的是“好公司”，收益率篩選出來的是“好價格”。
“好公司”主要是對上市公司的相關財務指標進行衡量，即以基本面為導向的分析，所選出的都是一些“質(zhì)優(yōu)”的公司，這個指標相對容易確定。
在計算“好公司”得分時涉及的財務指標主要包括營業(yè)收入、營業(yè)成本、流動資產(chǎn)合計、流動負債合計、短期借款、投資性房地產(chǎn)等。
“好價格”的目標是“低價”股，但什么樣的股價水平才算“低”呢，又該如何發(fā)現(xiàn)市場上被低估的股票呢？對此，以價值為導向的投資理論認為，低價是相對于企業(yè)的內(nèi)在價值而言，但內(nèi)在價值的確定又非常繁雜，神奇公式采用的是一種最便捷的方式，即觀察股票的價格走勢，通過股票的價格漲跌及市值變化篩選出符合條件的“質(zhì)優(yōu)低價”股。
在計算“好價格”得分時涉及的財務指標主要包括營業(yè)收入、營業(yè)成本、短期借款、應付票據(jù)、長期借款、少數(shù)股東權(quán)益。
神奇公式的目標并不是單純的尋找“好公司”或者“好價格”，而是尋找能夠?qū)⑸鲜鰞蓚€因素進行最佳組合的公司，也就是“綜合得分”占優(yōu)的股票。
在聶夫執(zhí)掌的31年間，溫莎基金的總投資回報率為55.46倍，平均年復合回報率達13.7%，這個紀錄在基金史上尚無人能與其媲美。
在退休前，聶夫還一直兼任威靈頓管理公司的副總裁和經(jīng)營合伙人。聶夫的成功之道，并不在于使用了高深的投資技巧及數(shù)學模型，而是廣為人知的低市盈率投資法。
對于A股市場的投資者，聶夫的投資之道完全可以復制，因為低市盈率投資法很容易做到量化選股，而且回溯檢驗的結(jié)果相當不錯。
我們運用修正過的聶夫選股方法對2005年5月初至2012年12月底的A股市場進行了回溯檢驗，結(jié)果表明，聶夫之道在A股市場可以取得44.12%的年化復合收益率，而同期滬深300指數(shù)的年化復合收益率只有13.86%，聶夫之道投資法的年化超額收益達到30.26個百分點。
在24個分季度檢驗區(qū)間中，“聶夫之道”跑贏滬深300指數(shù)的次數(shù)達到16個，占比為66.67%，單季最高超額收益達到56.77個百分點；在8個超額收益為負的檢驗區(qū)間中，單季最高超額負收益只有10.69個百分點。
此外，我們還將“聶夫之道”與公募基金進行了對比。在全部公募基金中，排名第一的是華夏大盤精選，有“公募一哥”之稱的王亞偉從2005年5月開始執(zhí)掌該基金，直至其于2012年5月離開華夏基金。該基金在2005年5月初至2012年12月底的期間收益率達到1149.07%，即2005年5月初買入價值1元的大盤精選基金，在2012年12月底基金凈值將達到12.49元。
作為比較，“聶夫之道” 在2005年5月初至2012年12月底的期間收益率達到1549.70%，即2005年5月初買入價值1元的大盤精選基金，在2012年12月底基金凈值將達到16.49元。
如果“聶夫之道”是一只基金，那么其收益率戰(zhàn)勝了以王亞偉所領銜“華夏大盤精選”為代表的全部公募基金；此外，與包括開放式和封閉式在內(nèi)的全部公募基金相比，“聶夫之道”還有一個非常明顯的優(yōu)點，即投資者可以根據(jù)自己的決定在任何期間買入和賣出。
7月17日-7月23日的五個交易日中，根據(jù)Wind統(tǒng)計，在其所覆蓋的券商研究報告中，對滬深300指數(shù)的300家成份股公司，業(yè)績調(diào)升22家，調(diào)降28家。
過去一個月，滬深300指數(shù)成份股業(yè)績調(diào)升73家，調(diào)降120家。
截至7月23日收盤，滬深300指數(shù)成份股按總市值除以預測總利潤計算的2013年PE平均值為8.1，按照總市值從大到小分為5個區(qū)間，同樣按照上述方法計算的市盈率平均值分別為6.92、14.36、16.5、17.35、18.19。
相比一周前（7月16日），滬深300指數(shù)成份股預測總利潤減少0.02%，由19630億元變?yōu)?9627億元；市盈率平均值減少1.48%，由8.22變?yōu)?.10。
相比一個月前（6月23日），滬深300指數(shù)成份股預測總利潤減少0.26%，由19678億元變?yōu)?9627億元；市盈率平均值減少1.33%，由8.21變?yōu)?.10。
截至7月23日，過去一周（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一周（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如左側(cè)表格所示。
截至7月16日，過去一個月（2013年報告期）每股收益預測上升和下降前10名、過去一個月（2013年報告期）評級上升和下降前10名分別如右側(cè)表格所示。 Wind評級的1分至5分，分別對應“買入”、“增持”、“持有”、“中性”、“賣出”。
創(chuàng)一年新高（新低）股票概況
7.18-7.24期間，共計270只股票創(chuàng)一年新高，創(chuàng)新高個股數(shù)量位列前三位的行業(yè)（申萬一級行業(yè)分類）分別是信息服務（75只）、機械設備（36只）、醫(yī)藥生物（36只）。上述股票的加權(quán)平均市盈率（2012年年報）為59.55，加權(quán)平均市凈率（2012年年報）為5.36，期間最高股價的平均值為21.61元。
7.18-7.24期間，共計52只股票創(chuàng)一年新低，創(chuàng)新低個股數(shù)量位列前三位的行業(yè)（申萬一級行業(yè)分類）分別是采掘（10只）、交通運輸（6只）、建筑建材（4只）。上述股票的加權(quán)平均市盈率（2012年年報）為13.81，加權(quán)平均市凈率（2012年年報）為1.44，期間最低股價的平均值為7.71元。
本期創(chuàng)新高股票的總市值為22524億元，創(chuàng)新低股票的總市值為9540億元，兩者之比為2.36：1。
勝券投資分析
第41期回顧
牛股通常具有相似的特征，也就是我們這里說的“牛股基因”。勝券投資分析揭秘的牛股基因通常體現(xiàn)在以下四個方面：
首先，牛股表現(xiàn)出良好的成長性。勝券投資分析通過個股的凈利潤評分、價格相對強弱評分以及兩者相結(jié)合的綜合評分為廣大投資者提供了一種快餐化的基本面選股方式，經(jīng)過歷史回顧檢驗，牛股往往是綜合評分超過80分的股票。只有這些股票有著表現(xiàn)優(yōu)異的基本面，而優(yōu)異的基本面往往是支撐其股價不斷上漲的動力。
其次，發(fā)展前景良好的行業(yè)是孕育牛股的溫床。關注勝券的投資者可以發(fā)現(xiàn)，勝券投資分析近期重點分析的股票往往集中于醫(yī)藥生物、信息服務等勝券行業(yè)排名靠前且整體強勢的行業(yè)。牛股往往是這些行業(yè)中表現(xiàn)不俗的股票。
第三，牛股往往在跌跌不止的行情中具有抗跌性。勝券一度強力解讀的牛股恩華藥業(yè)（002262.SZ）和上海家化（600315.SH）等在2012年大盤的頹勢中股價逆市上揚并不斷創(chuàng)出52周新高；在年底大盤回暖后再創(chuàng)佳績。當然，這些股票也不是直線上漲的，在股價攀升的過程中不免有回調(diào)，此時正是對投資者心理的考驗。勝券投資分析認為，對于基本面和政策面以及大盤都沒有發(fā)生重大變化的個股發(fā)生回調(diào)時，投資者可以根據(jù)賣出止損策略操作并等待下一個投資時機的到來。
第四，在回暖的行情中不斷的創(chuàng)出52周新高并伴隨明顯的放量往往是牛股啟動的標志。這里的放量至少是當天的成交量相比于50日平均移動成交量上漲40%-50%以上。
神奇公式的核心是“低價買入優(yōu)質(zhì)股票”，所選用的兩個指標是投資回報率（ROTC）和收益率（EBIT/EV），其中投資回報率篩選出來的是“好公司”，收益率篩選出來的是“好價格”。
“好公司”主要是對上市公司的相關財務指標進行衡量，即以基本面為導向的分析，所選出的都是一些“質(zhì)優(yōu)”的公司，這個指標相對容易確定。
在計算“好公司”得分時涉及的財務指標主要包括營業(yè)收入、營業(yè)成本、流動資產(chǎn)合計、流動負債合計、短期借款、投資性房地產(chǎn)等。
“好價格”的目標是“低價”股，但什么樣的股價水平才算“低”呢？又該如何發(fā)現(xiàn)市場上被低估的股票呢？對此，以價值為導向的投資理論認為，低價是相對于企業(yè)的內(nèi)在價值而言，但內(nèi)在價值的確定又非常繁雜，神奇公式采用的是一種最便捷的方式，即觀察股票的價格走勢，通過股票的價格漲跌及市值變化篩選出符合條件的“質(zhì)優(yōu)低價”股。
在計算“好價格”得分時涉及的財務指標主要包括營業(yè)收入、營業(yè)成本、短期借款、應付票據(jù)、長期借款、少數(shù)股東權(quán)益等。
神奇公式的目標并不是單純的尋找“好公司”或者“好價格”，而是尋找能夠?qū)⑸鲜鰞蓚€因素進行最佳組合的公司，也就是“綜合得分”占優(yōu)的股票。
