時間：2023-05-25 10:48:38
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［關(guān)鍵詞］ 證券投資 風(fēng)險控制 收益c
證券是一種特殊的商品，由于其自身的運(yùn)行機(jī)制必然會導(dǎo)致泡沫的存在，而這種泡沫風(fēng)險在一定時期內(nèi)積累到一定程度必然會有釋放的要求，所以需要對證券投資所帶來的風(fēng)險有較為清晰、透徹的認(rèn)識，以便因地制宜地采取風(fēng)險控制的方法。另外，收益和風(fēng)險始終是共同存在的，在試圖獲得利益的同時，也要做好承擔(dān)風(fēng)險的準(zhǔn)備。
證券投資的風(fēng)險因素，可分為宏觀風(fēng)險和微觀風(fēng)險兩個組成部分。宏觀風(fēng)險是指由于企業(yè)外部、不為企業(yè)所預(yù)計和控制的因素造成的風(fēng)險。微觀風(fēng)險是指由股份公司自身某種原因而引起證券價格下跌的可能性，它只存在于某個具體的股票、債券上的風(fēng)險，與其他有價證券無關(guān)，它來源于企業(yè)內(nèi)部的微觀因素。具體來講，企業(yè)進(jìn)行證券投資時急需應(yīng)對的內(nèi)外部風(fēng)險主要有以下幾種：
1.政策風(fēng)險。由于我國證券市場建立時間不長，各種法律法規(guī)還不健全，在從試點(diǎn)到規(guī)范的過程中，不斷有各種各樣的法律法規(guī)出臺和調(diào)整，這勢必對證券市場造成極大的影響。
2.市場價格波動風(fēng)險。證券市場運(yùn)行存在著自身的規(guī)律，其價格波動不可避免，投資者介入時機(jī)如在高位將有可能使未來一段時間產(chǎn)生投資損失。同時，上市公司經(jīng)營業(yè)績未達(dá)到預(yù)期、財務(wù)狀況出現(xiàn)困難等情形也會導(dǎo)致證券價格下跌，使投資者蒙受損失。
3.流動性風(fēng)險。企業(yè)的證券投資資金主要由長期沉淀資金和短期閑置資金組成，企業(yè)證券投資像開放式證券投資基金一樣存在著不定期贖回的問題。如果證券投資無法及時變現(xiàn)，業(yè)務(wù)支付和其他用款就會出現(xiàn)困難，出現(xiàn)流動性風(fēng)險。
4.決策與操作風(fēng)險。同其他機(jī)構(gòu)投資者一樣，企業(yè)進(jìn)行證券買賣時同樣面臨著決策與操作風(fēng)險。對市場行情或市場熱點(diǎn)判斷失誤，買入或賣出時機(jī)把握得不好，對上市公司情況了解得不充分，或者操作流程出現(xiàn)漏洞、未能有效實(shí)現(xiàn)內(nèi)部控制以及操作者違規(guī)操作等原因，都有可能給企業(yè)帶來投資損失。
二、企業(yè)證券投資風(fēng)險控制研究
企業(yè)證券投資風(fēng)險控制是一個系統(tǒng)性、整體性的工程，所以需要綜合各個環(huán)節(jié)的措施，綜合性地加以控制。
1.組織專業(yè)投資人才、建立科學(xué)決策機(jī)制、執(zhí)行嚴(yán)格操作規(guī)程
為了防范證券投資風(fēng)險，使證券投資穩(wěn)健高效地運(yùn)行，企業(yè)必須具備一定的條件：組建專門的證券投資隊伍，建立科學(xué)的決策機(jī)制和規(guī)范的操作規(guī)程，完善各項投資制度。
（1）組建專門的證券投資部門，配備專業(yè)投資人才。企業(yè)必須在原有優(yōu)勢的基礎(chǔ)上重新組織一批專業(yè)化的證券投資人才，設(shè)置獨(dú)立的證券投資部門，使證券投資穩(wěn)健高效地進(jìn)行。在證券投資的具體實(shí)施過程中，應(yīng)實(shí)行資金管理部門和資金運(yùn)作部門適當(dāng)分離，即資金管理部門根據(jù)業(yè)務(wù)需要統(tǒng)籌安排企業(yè)的各類資金，閑置資金由資金運(yùn)作部門進(jìn)行證券投資。
（2）建立科學(xué)的決策機(jī)制。證券市場是一個機(jī)遇和風(fēng)險共存的市場，為了在一定風(fēng)險下獲得最大的利益，任何投資主體都必須建立科學(xué)的決策機(jī)制。對企業(yè)來講，科學(xué)的決策機(jī)制主要包括“集體決策、額度管理、分級授權(quán)、自主經(jīng)營”等幾個原則。
首先，企業(yè)證券投資是在保障資金安全性的前提下進(jìn)行的大規(guī)模的收益性投資，因此，為了避免個人判斷失誤，必須發(fā)揮集體的智慧，進(jìn)行集體決策。其次，無論是在企業(yè)層面還是在證券投資部門內(nèi)部，都應(yīng)該進(jìn)行額度管理，根據(jù)對證券市場全年走勢的判斷和集團(tuán)內(nèi)部資金的安排以及風(fēng)險承受能力的變化，確定當(dāng)年證券投資的總體規(guī)模和具體投資品種結(jié)構(gòu)，投資額度由企業(yè)和部門逐級下達(dá)，最終落實(shí)到投資小組。分級授權(quán)是在額度管理的基礎(chǔ)上進(jìn)行的權(quán)責(zé)安排，每一級投資主體享有逐級遞減的投資決策權(quán)，在授權(quán)額度內(nèi)自主選擇投資品種，自主確定投資組合。
（3）在進(jìn)行證券業(yè)務(wù)操作過程中，應(yīng)遵循以下原則：
①證券賬戶上持有的權(quán)益類證券按成本價計算的總金額不得超過證券營運(yùn)資金的80%。②持有一種非國債證券按成本計算的總金額不得超過證券營運(yùn)資金的20%。③買入任何一家上市公司股票按當(dāng)日收盤價計算的總市值不得超過該上市公司已流通股總市值的20%。④買入任何一家上市公司股票持倉量不得超過該上市公司總股本的5%。
2.權(quán)衡收益與風(fēng)險，關(guān)注證券價格波動
（1）按照收益性和風(fēng)險性相匹配的原則，企業(yè)的投資方式可以有以下三種：第一種是激進(jìn)型，直接在二級市場買賣股票和參與配售新股的比例較大;第二種是保守型，閑置資金主要存放于銀行，投資于股票市場的相對較少；第三種是穩(wěn)健型，其投資風(fēng)格介于前兩者之間。因此，企業(yè)為了充分利用好自己的閑置資金，就必須在收益性和風(fēng)險性之間進(jìn)行權(quán)衡，制定適合自己的投資組合，合理地分配資金，將系統(tǒng)風(fēng)險控制于一個可以承受的水平，盡量消除非系統(tǒng)性風(fēng)險。
（2）關(guān)注證券價格波動所帶來的市場風(fēng)險。控制市場風(fēng)險應(yīng)做到如下幾點(diǎn)：
①加強(qiáng)信息收集研究工作，建立強(qiáng)大的決策支持系統(tǒng)。②交易人員應(yīng)敏銳地分析、判斷市場變化，隨時準(zhǔn)備采取措施，調(diào)整投資策略，及時向公司領(lǐng)導(dǎo)小組匯報市場有關(guān)情況，以便修改有關(guān)投資計劃，減少和規(guī)避市場風(fēng)險。③根據(jù)實(shí)際情況設(shè)定止損點(diǎn)，當(dāng)投資虧損達(dá)到投資資金一定比例時，應(yīng)斷然采取減倉、清倉等措施，以減少損失。④如遇市場突發(fā)性事件，負(fù)責(zé)證券業(yè)務(wù)的主要人員有相機(jī)決策權(quán)，但事后應(yīng)及時向公司領(lǐng)導(dǎo)小組匯報。⑤操盤人員應(yīng)嚴(yán)守秘密，禁止向其他單位和個人泄露公司交易情況，包括證券賬戶持倉量、資金運(yùn)營等有關(guān)情況。
參考文獻(xiàn)：
[1]金長宏：論證券投資風(fēng)險[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì),2006,(3).
關(guān)鍵詞:決策層；現(xiàn)金流；證券投資；財務(wù)指標(biāo)；行業(yè)分析
一個企業(yè)要利用閑置資金進(jìn)行證券投資，應(yīng)當(dāng)考慮到影響證券市場變動的多種因素，如：國際形勢、宏觀政策、行業(yè)景氣度、通脹情況、貨幣供給量、利（匯）率的變動、擬投資企業(yè)的經(jīng)營情況等等，本文將從3個方面對影響企業(yè)證券投資決策的因素進(jìn)行探討，希望能對企業(yè)的決策層起到一定的幫助。
一、經(jīng)濟(jì)景氣變動和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢的分析
這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀角度進(jìn)行觀察，從而判斷對證券投資的影響。主要有：
（一）經(jīng)濟(jì)形勢的變化情況分析
能源與原材料的價格波動是左右經(jīng)濟(jì)形勢變化的重要原因，經(jīng)濟(jì)是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關(guān)系。例如1974年爆發(fā)的石油危機(jī)，全世界進(jìn)入不景氣時期，各行業(yè)都受到了不同程度的沖擊，化纖業(yè)則首當(dāng)其沖，成為石油危機(jī)的犧牲品。而2008年的金融危機(jī)則極大的沖擊了全球股市，導(dǎo)致指數(shù)大跌，2007年投資證券的公司則受到重創(chuàng)。
一般來說經(jīng)濟(jì)景氣若從繁榮轉(zhuǎn)向蕭條，則決策層應(yīng)避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時應(yīng)該了解經(jīng)濟(jì)景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯誤的決策將可能導(dǎo)致公司的投資出現(xiàn)虧損。
1.國家經(jīng)濟(jì)政策的導(dǎo)向及GDP分析
（1）國家經(jīng)濟(jì)政策直接影響到證券市場的變化，例如2008年4萬億投資計劃的推出，使證券市場獲得了新的生機(jī)，內(nèi)需的拉動和基礎(chǔ)建設(shè)的投資成為推動證券市場活躍的砝碼。
（2）現(xiàn)在，世界大多數(shù)的國家重點(diǎn)采用GDP和人均GDP來衡量經(jīng)濟(jì)增長快慢以及經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱。2009年我國GDP增長速度成功保8，使經(jīng)濟(jì)成功V形反轉(zhuǎn)，證券市場則對此作出了較為積極的反應(yīng)，因此我們應(yīng)關(guān)注GDP變動情況，做好判斷，正確決策。
2.通貨膨脹分析
通脹對證券市場的影響有3方面：（1）通脹影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，證券市場的波動正是經(jīng)濟(jì)狀況的變化。（2）通脹使投資者產(chǎn)生保值心理，投資股市則推動股市上漲。（3）溫和的通脹使物價上升緩慢，而生產(chǎn)和就業(yè)隨通脹而增加，促使經(jīng)濟(jì)繁榮；而惡性通脹則使生產(chǎn)者投機(jī)活動增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤擴(kuò)大，生產(chǎn)經(jīng)營情況受到影響，當(dāng)?shù)蛢r原料消耗殆盡，高價原料使生產(chǎn)者無法承受，利潤降低，工廠經(jīng)營情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會造成股價的下跌。
3.貨幣供給量對股價的影響
貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對于證券市場來講，貨幣供給量是影響市場的推手，通過觀察我們可以得出一些結(jié)論，貨幣供給量持續(xù)增加則能引導(dǎo)金融業(yè)活躍。反之，緊縮銀根則導(dǎo)致證券市場萎靡不振，影響到企業(yè)的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導(dǎo)致通脹的重要原因。企業(yè)的證券投資應(yīng)根據(jù)貨幣供給量的變動而適時的調(diào)整策略。
二、證券市場的行業(yè)分析
總的來講，我國乃至世界的行業(yè)類型大致可劃分為周期型行業(yè)和防御型行業(yè)兩種類型，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)隨該行業(yè)中企業(yè)的數(shù)量、產(chǎn)品的性質(zhì)、價格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個行業(yè)類型來加以簡要判斷。
（一）周期型行業(yè)
經(jīng)濟(jì)周期會直接影響到周期型行業(yè)的變化狀態(tài)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢向好時，周期型的行業(yè)會因時而動，擴(kuò)張運(yùn)動會激烈進(jìn)行；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況不佳時，這部分企業(yè)就會受到打擊。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況向好時，對周期性行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)品的需求量會大幅度增加。我們所說的消費(fèi)行業(yè)、耐用品制造行業(yè)，就屬于典型的周期性行業(yè)。轉(zhuǎn)貼于
（二）防御型行業(yè)
這些行業(yè)運(yùn)動形態(tài)的存在是因其行業(yè)產(chǎn)品的市場需求穩(wěn)定，他們的產(chǎn)品是人類生產(chǎn)或生活不可或缺的，由于其產(chǎn)品需求的穩(wěn)定性，經(jīng)濟(jì)周期的興衰并不能對此行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營造成巨大影響。所以，企業(yè)利用其閑置資金對其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業(yè)決策層在經(jīng)濟(jì)大環(huán)境欠佳時期對于防御型行業(yè)進(jìn)行投資或許會對自己的企業(yè)資金保值甚至持續(xù)盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業(yè)和公用事業(yè)就屬于防御型行業(yè)，因為需求的收入彈性較小，所以這些公司的收入相對穩(wěn)定。
我們把企業(yè)的市場類型定位于純粹競爭市場、壟斷競爭市場、寡頭壟斷市場和完全壟斷市場4種類型，越是競爭激烈行業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品的定價權(quán)和利潤受到供求關(guān)系的影響就越大，因此企業(yè)的風(fēng)險就越大，而相對于投資的企業(yè)來講，投資的利益就必定受制于該企業(yè)。
任何產(chǎn)業(yè)或行業(yè)通常都要經(jīng)歷初創(chuàng)期、成長期、成熟期、衰退期4個產(chǎn)業(yè)周期階段。這就是所謂的產(chǎn)業(yè)周期中的生命周期過程和4個階段，處于不同生命周期階段的行業(yè)，其所屬股票價格通常也會呈現(xiàn)不同的特性，所以根據(jù)對某個行業(yè)內(nèi)的企業(yè)的周期分析后就可以判斷其屬于哪個生命周期，從而分析股票的漲跌與未來價值，更準(zhǔn)確的進(jìn)行投機(jī)、投資。
三、企業(yè)經(jīng)營和企業(yè)管理情況的分析
在綜合考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)形勢、國內(nèi)外市場變動影響等外部環(huán)境的因素，在確定要投資的所屬行業(yè)后，在同一行業(yè)中，又會有很多的企業(yè)，如何選定目標(biāo)企業(yè)，這對投資成敗至關(guān)重要，這就要對比分析篩選出企業(yè)的戰(zhàn)略管理能力、資產(chǎn)營運(yùn)能力、企業(yè)盈利能力、發(fā)展創(chuàng)新能力、風(fēng)險控制能力、基礎(chǔ)管理能力、行業(yè)影響能力等經(jīng)營管理的各種經(jīng)營管理情況，進(jìn)行投資分析評價后，做出最后的投資選擇。
對企業(yè)的分析，過去可能更多的關(guān)注財務(wù)指標(biāo)的分析，通過多年的參與內(nèi)部審計、績效評價工作、報表審計等審計實(shí)踐發(fā)現(xiàn)，非財務(wù)指標(biāo)因素對企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)的作用也是不可小視的，就財務(wù)指標(biāo)及非財務(wù)指標(biāo)需重點(diǎn)關(guān)注的事項做以分析。
（一）主要財務(wù)指標(biāo)分析
1.盈利能力分析
盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)所發(fā)行的證券就越安全，盈利能力指標(biāo)主要通過凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率、銷售利潤率、成本費(fèi)用利潤率等指標(biāo)反映。
2.經(jīng)營增長能力分析
經(jīng)營增長能力反映企業(yè)的經(jīng)營增長水平、資本增值狀況及企業(yè)發(fā)展后勁。該指標(biāo)主要分析企業(yè)的資產(chǎn)、銷售、收益增長能力，通過銷售增長率、銷售利潤增長率、總資產(chǎn)增長率、技術(shù)投入比率等指標(biāo)反映。通常指標(biāo)越高，反映企業(yè)發(fā)展前景越好，該企業(yè)的證券也就越具投資價值。
3.償債能力分析
償債能力反映企業(yè)的財務(wù)狀況及資產(chǎn)償還長期債務(wù)與短期債務(wù)的能力，關(guān)系到企業(yè)生存和健康發(fā)展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標(biāo)值越大，企業(yè)償付借款利息的能力越強(qiáng)，財務(wù)風(fēng)險越小。主要通過資產(chǎn)負(fù)債率、已獲利息倍數(shù)、速動比率、帶息負(fù)債比率、或有負(fù)債比率反映。
4.資產(chǎn)質(zhì)量狀況分析
企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量狀況反映企業(yè)所占用經(jīng)濟(jì)資源的利用效率、資產(chǎn)管理水平與資產(chǎn)安全性。主要通過總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、不良資產(chǎn)比率等指標(biāo)反映。一般情況下，該指標(biāo)數(shù)值越高，說明企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，銷售能力越強(qiáng)，資產(chǎn)利用效率越高，該企業(yè)在證券投資所屬行業(yè)中也越有竟?fàn)巸?yōu)勢。
（二）非財務(wù)指標(biāo)因素
除了上述財務(wù)指標(biāo)分析，還需考慮非財務(wù)因素的影響，主要有戰(zhàn)略管理及經(jīng)營決策，風(fēng)險評估及控制能力，基礎(chǔ)管理及發(fā)展創(chuàng)新和行業(yè)影響及社會貢獻(xiàn)等。這些非財務(wù)指標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)和可持續(xù)健康發(fā)展的保障，這些也是企業(yè)所進(jìn)行證券投資分析和決策不可或缺的因素，有時候這些因素可能成為上市公司股票價格劇烈波動的導(dǎo)火索，因此有必要對此加以關(guān)注。
綜上所述，企業(yè)決策層在利用自有閑置資金對證券市場投資時，企業(yè)的投資管理部門對擬投資企業(yè)的全面調(diào)查和研究，考慮到影響證券投資的各方面因素，投資前進(jìn)行科學(xué)分析和論證，投資后的跟蹤和監(jiān)督管理，可以使企業(yè)在投資活動中有效地防范、降低風(fēng)險，保證企業(yè)投資收益最大化。
參考文獻(xiàn)
關(guān)鍵詞:決策層；現(xiàn)金流；證券投資；財務(wù)指標(biāo)；行業(yè)分析
一個企業(yè)要利用閑置資金進(jìn)行證券投資，應(yīng)當(dāng)考慮到影響證券市場變動的多種因素，如：國際形勢、宏觀政策、行業(yè)景氣度、通脹情況、貨幣供給量、利（匯）率的變動、擬投資企業(yè)的經(jīng)營情況等等，本文將從3個方面對影響企業(yè)證券投資決策的因素進(jìn)行探討，希望能對企業(yè)的決策層起到一定的幫助。
一、經(jīng)濟(jì)景氣變動和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢的分析
這兩種分析是證券投資的宏觀性展望，是指從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀角度進(jìn)行觀察，從而判斷對證券投資的影響。主要有：
（一）經(jīng)濟(jì)形勢的變化情況分析
能源與原材料的價格波動是左右經(jīng)濟(jì)形勢變化的重要原因，經(jīng)濟(jì)是否景氣在很大程度上取決于能源和原材料供求關(guān)系。例如1974年爆發(fā)的石油危機(jī)，全世界進(jìn)入不景氣時期，各行業(yè)都受到了不同程度的沖擊，化纖業(yè)則首當(dāng)其沖，成為石油危機(jī)的犧牲品。而2008年的金融危機(jī)則極大的沖擊了全球股市，導(dǎo)致指數(shù)大跌，2007年投資證券的公司則受到重創(chuàng)。
一般來說經(jīng)濟(jì)景氣若從繁榮轉(zhuǎn)向蕭條，則決策層應(yīng)避免證券投資。我們的管理層在考慮證券投資時應(yīng)該了解經(jīng)濟(jì)景氣的變化情況，做出正確的判斷。否則，錯誤的決策將可能導(dǎo)致公司的投資出現(xiàn)虧損。
1.國家經(jīng)濟(jì)政策的導(dǎo)向及gdp分析
（1）國家經(jīng)濟(jì)政策直接影響到證券市場的變化，例如2008年4萬億投資計劃的推出，使證券市場獲得了新的生機(jī)，內(nèi)需的拉動和基礎(chǔ)建設(shè)的投資成為推動證券市場活躍的砝碼。
（2）現(xiàn)在，世界大多數(shù)的國家重點(diǎn)采用gdp和人均gdp來衡量經(jīng)濟(jì)增長快慢以及經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱。2009年我國gdp增長速度成功保8，使經(jīng)濟(jì)成功v形反轉(zhuǎn)，證券市場則對此作出了較為積極的反應(yīng)，因此我們應(yīng)關(guān)注gdp變動情況，做好判斷，正確決策。
2.通貨膨脹分析
通脹對證券市場的影響有3方面：（1）通脹影響經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，證券市場的波動正是經(jīng)濟(jì)狀況的變化。（2）通脹使投資者產(chǎn)生保值心理，投資股市則推動股市上漲。（3）溫和的通脹使物價上升緩慢，而生產(chǎn)和就業(yè)隨通脹而增加，促使經(jīng)濟(jì)繁榮；而惡性通脹則使生產(chǎn)者投機(jī)活動增加，造成原料、成品的囤積，使之利潤擴(kuò)大，生產(chǎn)經(jīng)營情況受到影響，當(dāng)?shù)蛢r原料消耗殆盡，高價原料使生產(chǎn)者無法承受，利潤降低，工廠經(jīng)營情況每況愈下，投資者則不愿投資該上市公司，就會造成股價的下跌。
3.貨幣供給量對股價的影響
貨幣供給就是通貨凈額加上存款貨幣凈額。對于證券市場來講，貨幣供給量是影響市場的推手，通過觀察我們可以得出一些結(jié)論，貨幣供給量持續(xù)增加則能引導(dǎo)金融業(yè)活躍。反之，緊縮銀根則導(dǎo)致證券市場萎靡不振，影響到企業(yè)的證券投資收益。另外，貨幣供給額的增加則是導(dǎo)致通脹的重要原因。企業(yè)的證券投資應(yīng)根據(jù)貨幣供給量的變動而適時的調(diào)整策略。
二、證券市場的行業(yè)分析
總的來講，我國乃至世界的行業(yè)類型大致可劃分為周期型行業(yè)和防御型行業(yè)兩種類型，行業(yè)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)隨該行業(yè)中企業(yè)的數(shù)量、產(chǎn)品的性質(zhì)、價格的制定和其他一些因素的變化而變化。我們分別從以下兩個行業(yè)類型來加以簡要判斷。
（一）周期型行業(yè)
經(jīng)濟(jì)周期會直接影響到周期型行業(yè)的變化狀態(tài)。當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢向好時，周期型的行業(yè)會因時而動，擴(kuò)張運(yùn)動會激烈進(jìn)行；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況不佳時，這部分企業(yè)就會受到打擊。產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因是，當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況向好時，對周期性行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)品的需求量會大幅度增加。我們所說的消費(fèi)行業(yè)、耐用品制造行業(yè)，就屬于典型的周期性行業(yè)。
（二）防御型行業(yè)
這些行業(yè)運(yùn)動形態(tài)的存在是因其行業(yè)產(chǎn)品的市場需求穩(wěn)定，他們的產(chǎn)品是人類生產(chǎn)或生活不可或缺的，由于其產(chǎn)品需求的穩(wěn)定性，經(jīng)濟(jì)周期的興衰并不能對此行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營造成巨大影響。所以，企業(yè)利用其閑置資金對其投資便屬于收入投資，而非資本利得投資。因此，我們的企業(yè)決策層在經(jīng)濟(jì)大環(huán)境欠佳時期對于防御型行業(yè)進(jìn)行投資或許會對自己的企業(yè)資金保值甚至持續(xù)盈利有較好的幫助。我們所知曉的食品業(yè)和公用事業(yè)就屬于防御型行業(yè)，因為需求的收入彈性較小，所以這些公司的收入相對穩(wěn)定。
我們把企業(yè)的市場類型定位于純粹競爭市場、壟斷競爭市場、寡頭壟斷市場和完全壟斷市場4種類型，越是競爭激烈行業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品的定價權(quán)和利潤受到供求關(guān)系的影響就越大，因此企業(yè)的風(fēng)險就越大，而相對于投資的企業(yè)來講，投資的利益就必定受制于該企
業(yè)。
任何產(chǎn)業(yè)或行業(yè)通常都要經(jīng)歷初創(chuàng)期、成長期、成熟期、衰退期4個產(chǎn)業(yè)周期階段。這就是所謂的產(chǎn)業(yè)周期中的生命周期過程和4個階段，處于不同生命周期階段的行業(yè)，其所屬股票價格通常也會呈現(xiàn)不同的特性，所以根據(jù)對某個行業(yè)內(nèi)的企業(yè)的周期分析后就可以判斷其屬于哪個生命周期，從而分析股票的漲跌與未來價值，更準(zhǔn)確的進(jìn)行投機(jī)、投資。
三、企業(yè)經(jīng)營和企業(yè)管理情況的分析
在綜合考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)濟(jì)形勢、國內(nèi)外市場變動影響等外部環(huán)境的因素，在確定要投資的所屬行業(yè)后，在同一行業(yè)中，又會有很多的企業(yè)，如何選定目標(biāo)企業(yè)，這對投資成敗至關(guān)重要，這就要對比分析篩選出企業(yè)的戰(zhàn)略管理能力、資產(chǎn)營運(yùn)能力、企業(yè)盈利能力、發(fā)展創(chuàng)新能力、風(fēng)險控制能力、基礎(chǔ)管理能力、行業(yè)影響能力等經(jīng)營管理的各種經(jīng)營管理情況，進(jìn)行投資分析評價后，做出最后的投資選擇。
對企業(yè)的分析，過去可能更多的關(guān)注財務(wù)指標(biāo)的分析，通過多年的參與內(nèi)部審計、績效評價工作、報表審計等審計實(shí)踐發(fā)現(xiàn)，非財務(wù)指標(biāo)因素對企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)的作用也是不可小視的，就財務(wù)指標(biāo)及非財務(wù)指標(biāo)需重點(diǎn)關(guān)注的事項做以分析。
（一）主要財務(wù)指標(biāo)分析
1.盈利能力分析
盈利能力越強(qiáng)，企業(yè)所發(fā)行的證券就越安全，盈利能力指標(biāo)主要通過凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率、銷售利潤率、成本費(fèi)用利潤率等指標(biāo)反映。
2.經(jīng)營增長能力分析
經(jīng)營增長能力反映企業(yè)的經(jīng)營增長水平、資本增值狀況及企業(yè)發(fā)展后勁。該指標(biāo)主要分析企業(yè)的資產(chǎn)、銷售、收益增長能力，通過銷售增長率、銷售利潤增長率、總資產(chǎn)增長率、技術(shù)投入比率等指標(biāo)反映。通常指標(biāo)越高，反映企業(yè)發(fā)展前景越好，該企業(yè)的證券也就越具投資價值。
3.償債能力分析
償債能力反映企業(yè)的財務(wù)狀況及資產(chǎn)償還長期債務(wù)與短期債務(wù)的能力，關(guān)系到企業(yè)生存和健康發(fā)展的重要條件之一，也是影響證券投資的主要因素。一般情況下，該指標(biāo)值越大，企業(yè)償付借款利息的能力越強(qiáng)，財務(wù)風(fēng)險越小。主要通過資產(chǎn)負(fù)債率、已獲利息倍數(shù)、速動比率、帶息負(fù)債比率、或有負(fù)債比率反映。
4.資產(chǎn)質(zhì)量狀況分析
企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量狀況反映企業(yè)所占用經(jīng)濟(jì)資源的利用效率、資產(chǎn)管理水平與資產(chǎn)安全性。主要通過總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、不良資產(chǎn)比率等指標(biāo)反映。一般情況下，該指標(biāo)數(shù)值越高，說明企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，銷售能力越強(qiáng)，資產(chǎn)利用效率越高，該企業(yè)在證券投資所屬行業(yè)中也越有竟?fàn)巸?yōu)勢。
（二）非財務(wù)指標(biāo)因素
除了上述財務(wù)指標(biāo)分析，還需考慮非財務(wù)因素的影響，主要有戰(zhàn)略管理及經(jīng)營決策，風(fēng)險評估及控制能力，基礎(chǔ)管理及發(fā)展創(chuàng)新和行業(yè)影響及社會貢獻(xiàn)等。這些非財務(wù)指標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)和可持續(xù)健康發(fā)展的保障，這些也是企業(yè)所進(jìn)行證券投資分析和決策不可或缺的因素，有時候這些因素可能成為上市公司股票價格劇烈波動的導(dǎo)火索，因此有必要對此加以關(guān)注。
綜上所述，企業(yè)決策層在利用自有閑置資金對證券市場投資時，企業(yè)的投資管理部門對擬投資企業(yè)的全面調(diào)查和研究，考慮到影響證券投資的各方面因素，投資前進(jìn)行科學(xué)分析和論證，投資后的跟蹤和監(jiān)督管理，可以使企業(yè)在投資活動中有效地防范、降低風(fēng)險，保證企業(yè)投資收益最大化。
參考文獻(xiàn)：
【關(guān)鍵詞】 權(quán)益資本成本；過度投資；資本市場
一、引言
近年來，由于我國經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，加上我國實(shí)行積極的財政政策，種種因素使得中國資本市場似乎陷入到一股投資熱潮中，作為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展主力軍的上市公司在其中發(fā)揮了重要作用。我國上市公司的這些投資是否一定都是有效投資，是否存在過度投資呢？如果存在過度投資，那么，企業(yè)的過度投資是否可以采用有關(guān)方法予以量化而不僅僅是表面上的泛泛之談？權(quán)益資本成本是否與投資過度存在某種內(nèi)在聯(lián)系，能否通過觀察權(quán)益資本成本來了解企業(yè)的投資行為，從而通過市場上投資者的投資行為來抑制企業(yè)的過度投資行為？對以上問題的分析和討論構(gòu)成了本文的研究主題。
二、文獻(xiàn)綜述
（一）國外文獻(xiàn)
Jensen和Meckling（1976）在研究中指出，股東和債權(quán)人問題的存在將會導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)過度投資問題。他們認(rèn)為，當(dāng)企業(yè)發(fā)行風(fēng)險負(fù)債時，因股東只承擔(dān)有限責(zé)任，債權(quán)人只享有債務(wù)契約里提前約定好的固定收益，股東往往偏好高風(fēng)險的投資項目，因為如果投資成功的話，獲得的大部分收益則全歸股東所有；如果投資失敗，股東僅以投資額為限承擔(dān)有限損失，債權(quán)人則承擔(dān)大部分成本。這種股東和債權(quán)人之間收益與風(fēng)險的不對稱性使得股東有動機(jī)歪曲投資決策，進(jìn)而產(chǎn)生過度投資問題。Jensen（1986）認(rèn)為，當(dāng)經(jīng)理人擁有超過公司所有盈利投資項目所需的資金時，經(jīng)理人可能使用這部分自由現(xiàn)金流來進(jìn)行符合其最大利益的凈現(xiàn)值為負(fù)的項目，因為他們能從控制更多資產(chǎn)中獲得私人利益。企業(yè)自由現(xiàn)金流越多，過度投資問題越嚴(yán)重。Myers和 Majluf（1984）認(rèn)為，在企業(yè)外部投資者和內(nèi)部管理者之間存在著信息不對稱的狀況時，企業(yè)為實(shí)施投資項目所發(fā)行的融資證券有可能在資本市場上被投資者高估或低估，企業(yè)融資證券的高估或低估會導(dǎo)致企業(yè)投資決策中的過度投資或投資不足行為的發(fā)生。
（二）國內(nèi)文獻(xiàn)
袁國良（1999）認(rèn)為股權(quán)融資成本的“軟約束”使上市公司的融資成本很低，因而對投資項目評價時，折現(xiàn)率的要求也很低，企業(yè)有無限動力通過股權(quán)融資進(jìn)行大規(guī)模的過度投資行為。潘敏和金巖（2003）建立了企業(yè)股權(quán)融資投資決策模型，分析了我國上市企業(yè)股權(quán)融資偏好下過度投資的形成機(jī)制。分析結(jié)果表明，我國上市企業(yè)股權(quán)融資下過度投資發(fā)生的可能性比較大。盛明泉和李昊（2010）發(fā)現(xiàn)預(yù)算軟約束將會導(dǎo)致上市公司存在過度投資現(xiàn)象，上市公司股權(quán)再融資偏好與過度投資正相關(guān)。國內(nèi)學(xué)者大都是從企業(yè)股權(quán)融資成本的角度分析權(quán)益資本成本對過度投資行為的影響，很少從市場的角度來分析權(quán)益資本成本與企業(yè)過度投資行為的關(guān)系。
三、研究設(shè)計
（一）研究假設(shè)
從投資者的角度來看，權(quán)益資本成本就是投資者對企業(yè)進(jìn)行投資所要求的必要報酬率。企業(yè)的過度投資會導(dǎo)致企業(yè)資金配置效率低下，影響企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，損害企業(yè)價值。而投資者對企業(yè)價值十分關(guān)注，對于存在過度投資行為的企業(yè)，投資者會降低對企業(yè)價值的預(yù)期，要求較高的投資報酬率。因此，企業(yè)的過度投資行為最終就會反映在投資者對其要求較高的權(quán)益資本成本中。我國2007年開始實(shí)施的新企業(yè)會計準(zhǔn)則以提供決策有用的會計信息為目標(biāo)，這對于提高企業(yè)會計信息質(zhì)量及其透明度，減少信息不對稱，進(jìn)而提高市場效率起到十分積極的作用（孫錚，2006）。上市公司披露的信息是投資者對其進(jìn)行價值判斷的主要依據(jù)，在有效率的市場情況下，投資者可以獲得能夠更加反映出企業(yè)真實(shí)價值的信息。對存在過度投資行為的企業(yè)，投資者能更有效地將其識別出來，對它們要求更高的權(quán)益資本成本，提高這些企業(yè)的股權(quán)融資成本。由此，提出本文的假設(shè)：
假設(shè)：過度投資與權(quán)益資本成本正相關(guān)，在市場更加有效率的情況下，權(quán)益資本成本與過度投資的正相關(guān)關(guān)系會更加顯著。
（二）樣本與數(shù)據(jù)來源
本文選取滬深兩市A股上市公司2003年至2009年的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，數(shù)據(jù)均來自于清華金融巨靈數(shù)據(jù)庫和國泰安數(shù)據(jù)庫。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，剔除了ST和PT公司、金融保險業(yè)的公司、少數(shù)資產(chǎn)負(fù)債率大于100%的公司或者資產(chǎn)負(fù)債率小于1%的公司、少數(shù)投資為負(fù)數(shù)的公司、財務(wù)會計數(shù)據(jù)或指標(biāo)缺失的公司。最終獲得5 308個樣本。
（三）過度投資的衡量
過度投資就是把資金投入到凈現(xiàn)值為負(fù)的項目中，本文采用Richardson（2006）的方法對其進(jìn)行衡量。將企業(yè)的總投資分為兩部分：維持性投資（Ima int enance）和新增投資（Inew）。折舊與攤銷是用于維持廠房、機(jī)器設(shè)備和其他運(yùn)營資產(chǎn)所必須耗費(fèi)的支出，因此筆者認(rèn)為折舊與攤銷是對維持性投資的合理估計。新增投資又可以分為兩部分：預(yù)期投資于凈現(xiàn)值為正的項目投資即適度投資（I*new）和非效率投資或非預(yù)期投資（Iεnew）。非效率投資可能是正的，也可能是負(fù)的。負(fù)的代表投資不足，正的代表投資過度。企業(yè)總投資的分解用下面的公式表示：
Itotal=Ima int enance+Inew（1）
其中，Inew，t=I*new，t+Iεnew，t （2）
選擇現(xiàn)金流量表中購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金作為企業(yè)本年度新增投資，即Inew，除以上一期的銷售收入以消除規(guī)模影響。利用實(shí)際投資Inew對適度投資I*new的偏離程度來表示過度投資Iεnew。
（四）模型構(gòu)建與變量定義
在考慮了成長機(jī)會、融資約束等影響企業(yè)投資支出的因素后，建立以下預(yù)期投資模型：
Inew，t=α+β1Growtht-1+β2Levt-1+β3Casht-1+β4Aget-1 +β5Sizet-1+β6Inew，t-1+∑Year+εt（模型1）
預(yù)期適度投資水平就是模型的擬合值，非效率投資量就是模型的殘差項，大于零的殘差值表示的就是過度投資的量。其中，Growth是企業(yè)的成長機(jī)會，用主營業(yè)務(wù)增長率表示；Lev是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率；Cash是企業(yè)的現(xiàn)金持有量，用貨幣資金和短期投資的自然對數(shù)表示；Age是企業(yè)的成立年數(shù)，用企業(yè)年齡的自然對數(shù)表示；Size是企業(yè)規(guī)模，用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示； Inew，t-1是企業(yè)滯后一期的新增投資支出除以前年的銷售收入以消除規(guī)模影響；Year是年度虛擬變量。
為了對本文假設(shè)進(jìn)行驗證，建立以下模型：
RW，t=α+β1Iover，t+β2ROAt+β3Betat+β4Levt+β5Sizet+εt（模型2.1）
RW，t=α+β1Iover，t+β2ROAt+β3Betat+β4Levt+β5Sizet+β6ME+εt（模型2.2）
其中，Rw，表示權(quán)益資本成本，使用市盈率的倒數(shù)表示；Iover是企業(yè)的過度投資支出，根據(jù)模型1計算得出；ROA是企業(yè)的年末總資產(chǎn)回報率；Beta是企業(yè)的貝塔系數(shù)；Lev是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率； Size是企業(yè)規(guī)模，用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示；ME是市場環(huán)境變化虛擬變量，2003年至2005年設(shè)置為0，2007年至2009年設(shè)置為1。
四、實(shí)證結(jié)果分析
（一）過度投資的估計
表1列出了預(yù)期企業(yè)投資支出水平的回歸結(jié)果。筆者發(fā)現(xiàn)對新增投資支出影響最大的是滯后一期的新增投資支出，它對當(dāng)期的新增投資支出的影響在1%的水平下顯著正相關(guān)。這可能是因為企業(yè)投資決策存在慣性，如果企業(yè)在上年擴(kuò)大新增投資規(guī)模，今年也很有可能繼續(xù)擴(kuò)大新增投資規(guī)?！，F(xiàn)金持有量對新增投資支出影響也較為明顯，在5%的水平下顯著，現(xiàn)金持有量每增加1%，企業(yè)的新增投資支出將增加0.079%，這說明在當(dāng)企業(yè)持有較多現(xiàn)金時，更容易發(fā)生過度投資行為。公司的年齡與企業(yè)新增投資支出是一種顯著的正相關(guān)關(guān)系。公司年齡越長，積累的留存收益就可能會越多，也就越容易發(fā)生過度投資行為。公司規(guī)模與新增投資支出在10%的水平下顯著負(fù)相關(guān)。經(jīng)理人具有建立企業(yè)帝國的愿望，所以對于那些企業(yè)規(guī)模偏小的公司，為了擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，經(jīng)理人傾向于把企業(yè)資金投入到更多的項目中去，這可能引發(fā)過度投資行為。企業(yè)的成長機(jī)會在10%的水平下對企業(yè)新增投資支出影響顯著，成長機(jī)會每增加1%，企業(yè)新增投資支出就會增加0.043%。資產(chǎn)負(fù)債率對企業(yè)新增投資支出呈不顯著的正相關(guān)關(guān)系，也就是說，負(fù)債對我國上市公司投資支出并沒有產(chǎn)生制約作用。這可能與我國資本市場結(jié)構(gòu)和相關(guān)法律制度的不完善，市場經(jīng)濟(jì)尚不成熟有關(guān)。最終在所有有效樣本中發(fā)現(xiàn)有846個樣本發(fā)生了過度投資行為。
（二）過度投資樣本的描述性統(tǒng)計
表2是從所有樣本中抽取的存在過度投資的樣本，并對這些樣本的過度投資、權(quán)益資本成本和其他權(quán)益資本成本影響因素的描述性統(tǒng)計。筆者發(fā)現(xiàn)，我國上市公司的權(quán)益資本成本的均值為0.03，標(biāo)準(zhǔn)差為0.03，不同公司之間權(quán)益資本成本差別比較大。
（三）企業(yè)過度投資與權(quán)益資本成本回歸結(jié)果分析
表3反映的是模型2.1和模型2.2的回歸結(jié)果。在未考慮市場環(huán)境變化因素的情況下，過度投資與權(quán)益資本成本呈正相關(guān)關(guān)系，但是并不顯著。而在考慮了市場環(huán)境變化的因素后，過度投資與權(quán)益資本成本的正相關(guān)關(guān)系在10%的水平下顯著。也就是說，實(shí)施新的企業(yè)會計準(zhǔn)則使資本市場效率有所改善后，過度投資與權(quán)益資本成本的正相關(guān)關(guān)系更加顯著了，這與本文的假設(shè)相符。市場環(huán)境變化的系數(shù)估計值為0.012，T值為6.718，市場環(huán)境變化與權(quán)益資本成本在1%的水平下顯著正相關(guān)。也就是說，實(shí)施新企業(yè)會計準(zhǔn)則之后的過度投資企業(yè)的權(quán)益資本成本都隨之提高了。同時在考慮市場環(huán)境變化因素后，方程的擬合優(yōu)度從32.3%上升到了35.8%，方程的解釋能力增強(qiáng)。這說明改善資本市場效率確實(shí)能對投資者識別過度投資進(jìn)而提高權(quán)益資本成本產(chǎn)生積極影響。
五、結(jié)論與建議
從以上分析結(jié)果可以看出：權(quán)益資本成本與過度投資呈正相關(guān)關(guān)系，在市場效率有所改善的情況下，過度投資與權(quán)益資本成本的正相關(guān)關(guān)系更加顯著。也就是說，在新的企業(yè)會計準(zhǔn)則改善了資本市場效率后，投資者能根據(jù)上市公司披露的信息更有效地識別出存在過度投資行為的企業(yè)，進(jìn)而提高這些企業(yè)的權(quán)益資本成本?；谝陨涎芯?，為了改善我國上市公司的投資行為，筆者從市場的角度提出以下建議：第一，完善企業(yè)會計準(zhǔn)則的應(yīng)用指導(dǎo)，強(qiáng)化會計準(zhǔn)則的執(zhí)行機(jī)制；第二，加強(qiáng)和完善企業(yè)信息披露機(jī)制，提高企業(yè)信息披露質(zhì)量；第三，完善資本市場建設(shè)，提高資本市場效率；第四，提高投資者素質(zhì)，大力培育機(jī)構(gòu)投資者。
【參考文獻(xiàn)】
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關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)；股權(quán)投資轉(zhuǎn)讓；納稅處理
為鼓勵創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展并引導(dǎo)加強(qiáng)對中小企業(yè)，尤其是對其中的高新技術(shù)企業(yè)的投資，為落實(shí)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所得稅優(yōu)惠政策，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的發(fā)展，國家有關(guān)部門對創(chuàng)業(yè)投資出臺相關(guān)政策，特別是《關(guān)于貫徹落實(shí)企業(yè)所得稅法若干稅收問題的通知》(國稅函【2010】79號)文件對股權(quán)轉(zhuǎn)讓納稅影響較大，本文通過解讀部分文件條款，建議創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)設(shè)計相應(yīng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓模式，減輕股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得納稅負(fù)擔(dān)。
一、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)及其有關(guān)政策規(guī)定
(一)創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)贏利模式
創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，是指在中國境內(nèi)注冊設(shè)立的主要從事創(chuàng)業(yè)投資的企業(yè)。所投企業(yè)主要為具有成長空間的中小企業(yè)，特別是中小高新技術(shù)企業(yè)。希望所投資的企業(yè)能在發(fā)展初具規(guī)?；蛏鲜泻?，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益。股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得主要包括兩部分：被投資企業(yè)實(shí)現(xiàn)的留存收益和企業(yè)價值提升股權(quán)溢價。
(二)不同階段的股權(quán)轉(zhuǎn)讓稅收政策
1.1997年，關(guān)于外資企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得，對股權(quán)轉(zhuǎn)讓價包含有未分配利潤或稅后持有的各項基金等股東留存收益的，允許扣除。2.2004年，將該項政策延伸到內(nèi)資企業(yè)，即企業(yè)出現(xiàn)清算或轉(zhuǎn)讓全資子公司以及持股95%以上的企業(yè)三種情況時，股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得可以扣除留存收益。3.2008年，在新稅法頒布時，《企業(yè)所得稅法實(shí)施條例》規(guī)定，企業(yè)清算所得，投資方分得的剩余資產(chǎn)，可以扣減累計未分配利潤和累計盈余公積金。4.2010年，《關(guān)于貫徹落實(shí)企業(yè)所得稅法若干稅收問題的通知規(guī)定》“企業(yè)在計算股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得時，不得扣除被投資企業(yè)未分配利潤等股東留存收益中按該項股權(quán)所可能分配的金額”(國稅函【2010】79號)，從稅收管理趨勢上顯示，對股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得的納稅上不再區(qū)分留存收益和股權(quán)溢價兩部分，一律納入征稅。
二、兩種股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價模式納稅分析
M創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)(下稱M公司，稅率25%)對N高新技術(shù)企業(yè)(下稱N公司，稅率25%)股權(quán)投資1000萬元，占N公司股權(quán)比率80%。在經(jīng)營24個月后，N公司已初具規(guī)模，未分配利潤為800萬元。M公司欲以2000萬元的價格將其擁有的全部股權(quán)及留存收益協(xié)議轉(zhuǎn)讓給L公司(稱A模式：包含留存收益定價模式)，計算M公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓讓所得及應(yīng)納所得稅？M公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓價2000萬元，投資成本1000萬元，股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得1000萬元，其中實(shí)現(xiàn)的留存收益640萬元(800*80%)；企業(yè)價值提升股權(quán)溢價360萬元。按照國稅函【2010】79號文件，雖然分配的股利640萬元在企業(yè)屬于稅后收益，但是不能在股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得中扣減，應(yīng)納所得稅為250萬。如何避免會出現(xiàn)對稅后利潤來源所得的重復(fù)征稅？M公司可以選擇另一種定價模式進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓(稱B模式：不包含留存收益定價模式)，即M公司先對N公司800萬元利潤進(jìn)行分配，即分得640萬元，然后再以1360萬元價格協(xié)議股權(quán)轉(zhuǎn)讓給L公司，總計得到的價款還是2000萬元，但會適用不同的稅收政策。在B股權(quán)轉(zhuǎn)讓模式下，此時股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得360萬元股權(quán)轉(zhuǎn)讓繳納所得稅90萬元。M公司按照股權(quán)分得640萬元由于分得是稅后利潤，依據(jù)《企業(yè)所得稅法》第二十六條，符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益為免稅收入。因而M公司從N公司分得640萬元，屬居民企業(yè)之間的股息，無需繳納企業(yè)所得稅。通過上述分析可知，分別采用包含留存收益股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價與不包含留存收益股權(quán)轉(zhuǎn)讓定價模式，納稅結(jié)果是不同的，這給創(chuàng)投企業(yè)納稅籌劃提供了空間。
三、對轉(zhuǎn)讓股權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)的進(jìn)一步思考
(一)對被投企業(yè)無現(xiàn)金流可分時，建議可宣告分紅
按照文件規(guī)定，企業(yè)權(quán)益性投資取得股息、紅利等收入實(shí)現(xiàn)的確認(rèn)，應(yīng)以被投資企業(yè)股東會或股東大會作出利潤分配或轉(zhuǎn)股決定的日期。因而，對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)能控制的被投企業(yè)，安排召開股東會(或董事會)，宣告分紅后再轉(zhuǎn)讓。一旦履行程序后，原未分配利潤便形成對股東的負(fù)債，從而減少股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得。
(二)對其它留存收益，建議先轉(zhuǎn)增資本后轉(zhuǎn)讓
按企業(yè)會計準(zhǔn)則及有關(guān)規(guī)定，企業(yè)稅后利潤一般按10%提取盈余公積?？上葘⒗塾嬘喙e轉(zhuǎn)增資本后再進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，以增加計稅基數(shù)，降低股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得。需要說明的是，該項安排有所局限，因為根據(jù)《公司法》規(guī)定，盈余公積轉(zhuǎn)增資本后，剩余的盈公積金不得少于轉(zhuǎn)增資本前注冊資本的25%。因而這部分留存收益從股讓轉(zhuǎn)讓所得中無法扣減，還需納稅。
(三)延遲股權(quán)轉(zhuǎn)讓的納稅義務(wù)時間
股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽訂且在完成工商登記變更手續(xù)后生效，因而企業(yè)在一定程度上可以適時安排納稅義務(wù)時間，因為即使股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議已經(jīng)簽訂，只要在工商部門變更手續(xù)沒有辦結(jié)，稅務(wù)上不確認(rèn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得。從而延遲了納稅發(fā)生，贏得資金的時間價值。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：煤炭企業(yè)的資源整合財務(wù)處理長期股權(quán)投資會計核算
近年來，雖然我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，但是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展不合理，資源浪費(fèi)等問題也在制約經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步發(fā)展。在“十二五”規(guī)劃中，就強(qiáng)調(diào)了我國傳統(tǒng)企業(yè)的發(fā)展必須調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變發(fā)展理念，走可持續(xù)的發(fā)展道路。以煤炭企業(yè)為例，對于煤炭資源，由傳統(tǒng)的粗放型生產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榫?xì)型生產(chǎn)，整合資源，發(fā)展延伸產(chǎn)品和企業(yè)，與新興互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)相結(jié)合創(chuàng)新傳統(tǒng)企業(yè)的發(fā)展，為企業(yè)注入新的活力。但是，煤炭企業(yè)的轉(zhuǎn)變也為企業(yè)的財務(wù)處理產(chǎn)生新的要求，尤其是對企業(yè)長期的股權(quán)投資的會計核算帶來諸多的問題。
一、煤炭企業(yè)的資源整合
（一）對資源整合的理解
煤炭的資源整合針對我國煤炭企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀，對進(jìn)一步提高煤炭資源整體的開發(fā)水平，提升企業(yè)生產(chǎn)的集中度和安全指數(shù)提出要求，依據(jù)法律法規(guī)的要求，對煤炭資源進(jìn)行資本化的管理，是提高煤炭資源的循環(huán)利用和有效保護(hù)的一項重要措施。煤炭的資源整合，是針對擁有煤礦生產(chǎn)的中小型企業(yè)，以股權(quán)的方式進(jìn)行并購兼并，對煤炭企業(yè)進(jìn)行重組，形成大型的煤炭企業(yè)集團(tuán)，在整體上，對煤炭資源進(jìn)行綜合的整合，煤炭的生產(chǎn)開發(fā)管理更加集中，提升煤炭企業(yè)的綜合力量。
（二）資源整合的方式
從我國煤炭企業(yè)整合的發(fā)展趨勢看，我國煤炭企業(yè)進(jìn)行資源整合以兩種方式為主。兩種方式又圍繞企業(yè)產(chǎn)權(quán)有無改變?yōu)楹诵摹Ｒ环矫?，在沒有改變企業(yè)產(chǎn)權(quán)的整合下，又存在托管和租賃兩種整合的方法。這兩種形式下的煤炭企業(yè)的發(fā)展在實(shí)質(zhì)上對企業(yè)而言并沒有什么改變，無法從根本上分離企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，在運(yùn)營的過程中，及其容易出現(xiàn)各種各樣的法律問題。從另一方面來說，改變企業(yè)的產(chǎn)權(quán)是實(shí)現(xiàn)資源整合的有效措施。其中，并購是最常見的一種措施。通過對小型煤炭企業(yè)股權(quán)的收購或者是將煤炭企業(yè)兼并合成一家的行為，實(shí)現(xiàn)對其他中小煤炭企業(yè)控制，構(gòu)建大型的煤炭生產(chǎn)公司，整合煤炭、人才等各種企業(yè)資源，在煤炭資源的開發(fā)利用上獲得更高的效益。
二、長期股權(quán)投資的理解
（一）長期股權(quán)投資的基本概念理解
我們所說的長期股權(quán)投資，從會計的角度來說，是指企業(yè)通過投資獲得的其他單位的股份。一般來說，是對另一企業(yè)進(jìn)行股權(quán)的投資，長期的持有控制或影響企業(yè)的經(jīng)營運(yùn)作的權(quán)力。實(shí)現(xiàn)長期的股權(quán)投資有兩種方式。一種是通過在證券公司市場的交易獲得，一種是直接以資產(chǎn)的方式注入，包括資金、無形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)等形式直接投入企業(yè)的生產(chǎn)來獲得企業(yè)的股份。因此，長期股權(quán)投資具有投資大、風(fēng)險大和期限長等特點(diǎn)。在對煤炭企業(yè)進(jìn)行資源整合的過程中，長期股權(quán)的投資是一項良好的投資渠道，也是大型煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)對小煤礦公司控制的一種有效途徑，有助于煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級，進(jìn)一步的提升企業(yè)的效益。
（二）長期股權(quán)投資的會計核算
從會計核算來說，對于企業(yè)的長期股權(quán)投資的核算有成本法和權(quán)益法兩種方法。兩種方法的核算的范圍不同，在登記會計報表時也有所不同。對于二者的區(qū)別，可以簡單的理解為對被投資公司的控股比例，以權(quán)益法為計算標(biāo)準(zhǔn)下的控股比例應(yīng)該為20%—50%，而成本法應(yīng)該為50%及以上。但是，在會計處理的實(shí)務(wù)中，我們還是應(yīng)該遵循實(shí)質(zhì)重于形式的原則。以成本法為例，采用成本法為記賬的依據(jù)時，除追加投資或者收回的投資外涉及的長期股權(quán)投資以外，它的賬面價值一般應(yīng)該是保持不變的。當(dāng)投資取得的權(quán)益發(fā)生變動，在成本法下對于投資單位的“長期股權(quán)投資”科目的余額不會發(fā)生改變。而與權(quán)益法有所區(qū)別的是，在采用權(quán)益法的時候，要時刻注意企業(yè)長期股權(quán)投資的賬面價值的調(diào)整。如果企業(yè)投資單位的權(quán)益發(fā)生變動，相應(yīng)的也要調(diào)整企業(yè)會計報表上的“長期股權(quán)投資”科目的余額。例如，大型煤炭企業(yè)對小煤礦公司進(jìn)行長期股權(quán)投資，如果小煤礦在投資的那一年獲得了200萬的凈利潤。對成本法來說，不在大型煤礦企業(yè)的會計下做分錄。但是，在權(quán)益法下就要進(jìn)行會計的核算。如，借：長期股權(quán)投資——損益調(diào)整，貸——投資收益?；蛘哒f，對成本法而言可以簡單的理解為收付實(shí)現(xiàn)制，而權(quán)益法就是權(quán)責(zé)發(fā)生制。再如，小煤礦公司分配現(xiàn)金股利的時候，兩種方法不同會計核算也不同。成本法的核算方式是借記應(yīng)收股利科目，貸方記為投資收益科目。而成本法的處理方式是借方登記應(yīng)收股利科目，貸方登記長期股權(quán)投資科目。
三、煤炭企業(yè)資源整合下的對長期股權(quán)投資的核算
隨著國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展觀念的轉(zhuǎn)變，煤炭企業(yè)資源的整合工作在不斷的深入。其中，長期的股權(quán)投資作為一種企業(yè)并購的有效方法。但是，對會計來說，對長期股權(quán)投資的控股所占比例的區(qū)別，對企業(yè)長期股權(quán)投資的處理就有不同。所以，在這個背景下，如何正確做好企業(yè)的長期股權(quán)投資分錄是一個難題。下面以煤炭企業(yè)為例，分析對長期股權(quán)投資的會計核算。
（一）初始計量的確定
在企業(yè)合并下的長期股權(quán)投資的初始計量又可以分為在同一控制下的企業(yè)的計量和非同一控制下的企業(yè)計量下的控制兩種情形。
1、在同一控制下企業(yè)合并的長期投資的初始計量
在煤炭資源整合中，對于煤炭企業(yè)之間在同一控制下的合并，初始計量的投資成本應(yīng)該以在企業(yè)合并日當(dāng)天所有者權(quán)益的賬面價值為準(zhǔn)，資本公積科目用來調(diào)整現(xiàn)金、資產(chǎn)以及債務(wù)之間的差額，對于資本公積不足以沖減的部分，應(yīng)該計入盈余公積或者未分配利潤的科目。在產(chǎn)生費(fèi)用時的登記方法也有不同。當(dāng)企業(yè)因為合并公司因為債券或者需要擔(dān)負(fù)債務(wù)而產(chǎn)生的費(fèi)用，應(yīng)該計入債務(wù)的初始確定金額的多少；在企業(yè)因為合并而發(fā)生的各種直接的費(fèi)用，如同審計費(fèi)用、法律服務(wù)費(fèi)用等等直接計入管理費(fèi)用科目。因此，我們總結(jié)歸納了會計分錄如下：首先需要確認(rèn)長期股權(quán)投資的初始值，在借方登記長期股權(quán)投資(以被合并方所有者權(quán)益的賬面價值的份額為依據(jù))，在還沒有發(fā)放的股利或利潤的時候借方登記應(yīng)收股利科目。貸方登記相關(guān)資產(chǎn)類科目，例如銀行存款。按照兩者之間的差額，如果是貸方的差額，貸方登記資本公積——資本溢價科目。如果是借方有差額，則在借方登記科目，如果資本公積科目不足以沖減的話，應(yīng)該一次計入盈余公積和利潤分配科目。
2、在非同一控制下的企業(yè)合并的長期股權(quán)投資的核算
我們所說的非同一控制下的企業(yè)合并是指，企業(yè)通過現(xiàn)金、非流動資產(chǎn)等方式購買得到其他企業(yè)的控制權(quán)，則合并后的被購買的公司為自己的子公司，占股在50%以上。對非同一控制下的企業(yè)合并，我們對它的初始計量的投資成本直接采用購買方為購買企業(yè)所付出的合并成本。所以，應(yīng)該借方登記“長期股權(quán)投資”科目。在還沒有發(fā)放的股利或利潤，應(yīng)該在借方登記“應(yīng)收股利”的科目，按照賬面價值調(diào)整，在貸方登記資產(chǎn)類的相關(guān)科目，例如銀行存款科目。根據(jù)賬面的差額，在貸方登記“營業(yè)外收入”、“投資收益”科目或者是在借方登記“營業(yè)外支出”、投資收益等科目。對于煤炭資源整合企業(yè)下長期股權(quán)投資的核算，要注意區(qū)分企業(yè)是在非同控制下的合并還是在同一控制下的合并，二者之間的區(qū)別，導(dǎo)致長期股權(quán)投資方法的核算也不盡相同。所以，在資源整合的過程中要區(qū)分二者之間的區(qū)別，做好會計核算工作。
（二）長期股權(quán)投資的后續(xù)確認(rèn)
企業(yè)在進(jìn)行長期的股權(quán)投資時有兩種確認(rèn)后續(xù)計量的方法，分別是成本法和權(quán)益法。在進(jìn)行會計核算時，要注意二者的不同，才能正確處理好會計的核算。
1、成本法核算方式
在采用成本法進(jìn)行會計核算時，我們直接用長期股權(quán)投資的賬面初始價值作為成本計量，除了增減投資等特殊情況，一般長期股權(quán)投資的賬面的價值不會因所有者權(quán)益的變動而調(diào)整。成本法進(jìn)行核算時會涉及到以下相關(guān)的科目。在確認(rèn)成本金額的時候，直接借方登記“長期股權(quán)科目”，貸方登記相關(guān)的資產(chǎn)類科目。在企業(yè)獲得被投資方發(fā)放的分紅時，應(yīng)該借方登記“應(yīng)收股利”的科目，在貸方登記“投資收益”。在收到分紅時，根據(jù)實(shí)際情況，在借方登記“銀行存款”科目，在貸方登記“應(yīng)收股利”科目，以此來調(diào)整企業(yè)的賬面余額，做到會計平衡。
2、權(quán)益法核算方法
在采用權(quán)益法進(jìn)行核算的時候，與成本法的不同在于對長期股權(quán)投資的成本確認(rèn)方法不同。在長期股權(quán)投資的科目下應(yīng)該在多設(shè)置二級明細(xì)科目“成本”和“損益調(diào)整”。對投資損益的確認(rèn)有多種方法，這是涉及長期股權(quán)投資核算的一個難點(diǎn)，在采用權(quán)益法進(jìn)行核算時應(yīng)該十分的謹(jǐn)慎。
結(jié)束語：
長期股權(quán)投資的方式是在煤炭資源整合的過程中一個重要的方式，對大型煤炭企業(yè)實(shí)現(xiàn)對小煤礦控制的一個有效的手段，能夠在一定程度上提高煤炭企業(yè)的效率，推動煤炭企業(yè)的整體發(fā)展。但是，其中涉及到長期股權(quán)投資的會計核算問題十分復(fù)雜，對于會計人員來說是一項大的挑戰(zhàn)。
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這一交易方式推出后，截至9月底，債券遠(yuǎn)期交易累計成交60筆，金額87.34億元，成交較為清淡，這說明，目前金融市場形勢下，國內(nèi)機(jī)構(gòu)仍無法借助遠(yuǎn)期交易獲得投機(jī)、對沖或者套利的操作機(jī)會。盡管國內(nèi)將逐步推出西方成熟市場的各種基本工具，但市場表現(xiàn)說明“引進(jìn)”產(chǎn)品在國內(nèi)仍面臨著較長時期的磨合以及被選擇的過程，因而，有必要重新審視西方思維模式下，金融市場的行為模式和交易方式。
一、債券市場金融工具比較
美國債券市場主要存在預(yù)發(fā)行，回購及逆回購、期權(quán)及期貨、本息剝離工具等金融工具，這些工具的活躍，有助于提高市場流動性、降低發(fā)行人融資成本。例如，債券發(fā)行前活躍的預(yù)發(fā)行交易能夠提前度量市場需求，便于發(fā)行人、承銷商對債券的定價；回購及逆回購交易有助于提高市場流動性，幫助交易機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)短期融資；債券的期貨及期權(quán)市場，有利于市場參與者在流動性市場中建立分散化的對沖策略；本息剝離工具產(chǎn)生的零息債有助于實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流的重組，滿足不同投資群體對不同現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)的需求。
近兒年，通過研究西方成熟市場運(yùn)行狀況，國內(nèi)債券市場逐步引進(jìn)了一些金融工具，目前已擴(kuò)大到（質(zhì)押式、買斷式）回購及逆回購交易、本息剝離工具、遠(yuǎn)期債、遠(yuǎn)期交易以及即將推出的預(yù)發(fā)行交易等工具。從市場表現(xiàn)看，質(zhì)押式回購及逆回購交易工具存在時間最長，已成為銀行等金融機(jī)構(gòu)調(diào)節(jié)流動性、管理頭寸的基本手段，在銀行間債券市場各交易品種中交易量排名第一，2004年交易量將近10萬億元。買斷式回購與質(zhì)押式回購類似，能夠向市場參與者提供融資渠道，在國內(nèi)債券市場基礎(chǔ)券種較少、尚未建立連續(xù)拍賣發(fā)行制度等因素的制約下，2004年交易量僅為1200多億元。由發(fā)行人主導(dǎo)開發(fā)的本息剝離工具，由于國內(nèi)市場流動性不足、不能滿足市場參與者的有效需求，交易稀少，國家開發(fā)銀行也僅試探性地操作了一次。遠(yuǎn)期債主要為了解決國內(nèi)資金供給與利率的季節(jié)性波動較大的問題，這一安排最早在財政部發(fā)行國債時啟用。目前，市場資金較為寬松，人民銀行在央行票據(jù)發(fā)行中使用這一制度，用以熨平公開市場操作對資金市場的沖擊。而即將推出的債券預(yù)發(fā)行制度，能夠幫助確立價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，縮短承銷時的分銷周期，減小承銷商的資金占用。
二、遠(yuǎn)期交易手段及國內(nèi)發(fā)展現(xiàn)狀
遠(yuǎn)期交易是金融市場運(yùn)用較為普遍的規(guī)避利率風(fēng)險的金融衍生工具，與現(xiàn)貨交易的根本區(qū)別在于延遲了標(biāo)的交割時間。廣義上的金融遠(yuǎn)期合同，包括遠(yuǎn)期利率協(xié)議、期貨、互換和期權(quán)。在國內(nèi)債券市場，遠(yuǎn)期交易在大概念上包括遠(yuǎn)期債、二級市場的遠(yuǎn)期交易和即將推出的預(yù)發(fā)行制度，而曾經(jīng)出現(xiàn)的國債期貨交易由于當(dāng)時的監(jiān)管及市場環(huán)境方面的因素，被監(jiān)管機(jī)構(gòu)叫停后尚未恢復(fù)。
按照交易方式、場所的不同，遠(yuǎn)期金融合同可分為場內(nèi)集中交易和場外交易兩種方式，其中，期貨和期權(quán)這兩種交易方式都已制度化、標(biāo)準(zhǔn)化，通常按照集中競價方式分別在期貨交易所和期權(quán)交易所安排上市交易；遠(yuǎn)期利率協(xié)議、互換通常在場外交易，在西方市場基本不屬于期貨交易法律所管轄的范圍。在美國，債券遠(yuǎn)期交易的場外交易（柜臺買賣）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），這一規(guī)定通過將國債遠(yuǎn)期交易排除在期貨交易的適用范圍外，使遠(yuǎn)期交易得以在場外進(jìn)行。而日本債券遠(yuǎn)期交易的制度化，是在1992年日本證券業(yè)協(xié)會實(shí)施債券遠(yuǎn)期交易規(guī)定后才開始的。在市場建設(shè)方面，國內(nèi)遠(yuǎn)期交易基本與國際接軌，銀行間市場的遠(yuǎn)期交易由人民銀行監(jiān)管，屬于場外交易的組成部分。
在西方成熟債券市場中，遠(yuǎn)期交易作為一種必要和正常的交易機(jī)制存在著。一般來說，遠(yuǎn)期交易最主要的經(jīng)濟(jì)效益在于提供了避險手段，并為市場參與者增加了買賣時機(jī)的彈性；而市場主管機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)內(nèi)控部門最關(guān)注的是市場中買空賣空的投機(jī)氣氛是否太濃，且隨著交割期限的延長，是否會增加價格波動引發(fā)的市場風(fēng)險、以及違約交割帶來的信用風(fēng)險。從國外的經(jīng)驗來看，為有效規(guī)避自身的買賣風(fēng)險，交易雙方都會審慎選擇交易對象，并且定期重新審核機(jī)構(gòu)間往來的授信額度，因而，對交易風(fēng)險的控制必然會使遠(yuǎn)期交易的市場集中度較高，交易的也集中在幾家大機(jī)構(gòu)手中。
國內(nèi)債券市場已建立起做市商制度（15家機(jī)構(gòu)做市商）和結(jié)算制度（43家結(jié)算行），以活躍二級市場，但由于市場流動性不足，金融機(jī)構(gòu)拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在資金來源上占主導(dǎo)地位的國有銀行交易金額不高，市場中自營交易額要高于金額。所以，在現(xiàn)階段國內(nèi)金融市場的運(yùn)作方式下，二級市場流動性不足導(dǎo)致遠(yuǎn)期交易不活躍，這是市場發(fā)育的問題，與某些市場人士提出的利率結(jié)構(gòu)問題（短期利率太低）、機(jī)構(gòu)內(nèi)部資金管理粗放等因素關(guān)系不大。
三、國內(nèi)遠(yuǎn)期交易發(fā)展的可能途徑
遠(yuǎn)期交易方式必須準(zhǔn)確定位，才能激發(fā)市場參與者的真實(shí)需求，真正在市場中發(fā)揮作用，這是開發(fā)、推廣金融工具的基本之道。
在國內(nèi)，銀行占主導(dǎo)地位的金融業(yè)的經(jīng)營哲學(xué)不是“交易”，二級市場的流動性也不強(qiáng)，所以，遠(yuǎn)期交易不能單純定位于“二級”市場。從國內(nèi)現(xiàn)階段資本市場和金融工具發(fā)展階段來看，融資性需求強(qiáng)于交易型需求，即伴隨融資行為的金融工具可能比單純的交易型金融工具更具有生命力。例如，筆者在開發(fā)信用工具、開拓風(fēng)險交易市場過程中，基本會向金融機(jī)構(gòu)推廣兩種產(chǎn)品，一是人民幣貸款的信用違約互換工具（CDS），另一種是附帶融資性質(zhì)的信用鏈接產(chǎn)品（CreditLinkedInstrument），大多情況下，金融機(jī)構(gòu)往往會對融資性質(zhì)的信用產(chǎn)品表現(xiàn)出較為濃厚的興趣。
職業(yè)經(jīng)理人離職是經(jīng)常發(fā)生的事，但華晨的蘇強(qiáng)、何濤離職事件卻因其復(fù)雜的背景引起眾人的關(guān)注。華晨汽車曾經(jīng)是中國汽車行業(yè)的一面旗幟，其發(fā)生的一系列變故，給人們提出了許多問題：混合產(chǎn)權(quán)模式如何進(jìn)一步清晰？政府如何透明處置公眾公司的內(nèi)部事務(wù)？等等。其中不可忽視的一個問題就是，如何在國有企業(yè)建立經(jīng)營者的激勵機(jī)制，并實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的代言人與職業(yè)經(jīng)理人的激勵相容。
華晨職業(yè)經(jīng)理人之變，薪酬激勵體系的設(shè)計與執(zhí)行是一個重要的影響因素。我們看到，蘇強(qiáng)等四人當(dāng)初選擇與政府合作而與仰融劃清界限，與政府2002年12月許諾的巨額認(rèn)購期權(quán)有相當(dāng)?shù)年P(guān)系，而四人近期又與政府發(fā)生矛盾，則是源于對政府違約不履行期權(quán)的不滿。
1999年蘇強(qiáng)等四位華晨高管也曾被仰融授予認(rèn)購期權(quán)，與2002年12月遼寧省政府許諾的期權(quán)相比，有些不同之處：
其一，授予期權(quán)的環(huán)境。仰融時代的華晨并不存在所有者缺位問題，經(jīng)營者激勵問題也不突出，四大金剛與仰融的利益在發(fā)展華晨中國的事業(yè)上達(dá)到了一致。
而華晨中國的產(chǎn)權(quán)被確認(rèn)為國有之后，如何重新認(rèn)識職業(yè)經(jīng)理人作用的問題、國有資產(chǎn)的代言人與職業(yè)經(jīng)理人的委托問題、慣有的薪酬體系與對職業(yè)經(jīng)理人的巨額激勵之間的沖突問題就一一凸顯出來了。此時，從政府的角度看，華晨正是依靠國有企業(yè)的名號獲得很多的支持，才得以快速地發(fā)展壯大，蘇強(qiáng)等職業(yè)經(jīng)理人對于華晨的貢獻(xiàn)則要大大地打上折扣。因此，對于蘇強(qiáng)等人的作用，遼寧省政府與仰融的看法必然存在一定的差別。同時，慣有的國有企業(yè)薪酬體系與對蘇強(qiáng)等人的期權(quán)激勵之間的巨大反差，也會造成行權(quán)的障礙。
其二，授予期權(quán)的目的和時機(jī)。仰融授予蘇強(qiáng)、吳小安等四人認(rèn)股權(quán)的目的，獎勵的成分居多，并且仰融選擇了在其事業(yè)發(fā)展即將進(jìn)入一個新階段時“贈送”期權(quán)，既是對他們過去的肯定，也是對其將來的鼓勵。因此，該期權(quán)除了時間限制外，似乎沒有其他限制。
而遼寧省政府所承諾的期權(quán)則不同。蘇強(qiáng)等4人與華晨在2002年12月簽訂的協(xié)議簽在遼寧省政府與仰融的產(chǎn)權(quán)斗爭之時，他們已成為政府爭取蘇強(qiáng)等人的重要砝碼。管理層的金融知識及汽車行業(yè)的經(jīng)驗，使得華晨的新大股東不惜以新的期權(quán)作為留人的手段，該期權(quán)協(xié)議則表明了政府救急的用意。從公開資料來看，該期權(quán)的認(rèn)購與經(jīng)營業(yè)績、凈資產(chǎn)收益率沒有掛鉤，而且行權(quán)的成本固定（每股認(rèn)購價格為0.95港元），如果該期權(quán)順利兌現(xiàn)，按照華晨中國平均股價，蘇強(qiáng)等四人又將每人獲得1－2億多元港幣的財富。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，此筆期權(quán)在華晨動蕩交疊之際，對于穩(wěn)定這四位關(guān)鍵人物的軍心的確起了不小的作用。
其三，期權(quán)協(xié)議執(zhí)行情況。前一份期權(quán)在仰融的主持下基本執(zhí)行完畢，而后一份期權(quán)協(xié)議由于種種原因沒有履行。一是由于汽車行業(yè)的競爭加劇及周期調(diào)整造成的華晨中國的業(yè)績下滑給了大股東借口；二是華晨汽車已經(jīng)度過了動蕩期，與兩年前國有資本剛剛從仰融手中接過華晨系不同，華晨系的資產(chǎn)關(guān)系、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等都已基本理順，“四大金剛”已經(jīng)完成了“過渡期”的使命。去年華晨業(yè)績不佳和之前高管層辭職的威脅，讓國有資本下決心要徹底收回控制權(quán)。
雖然遼寧省政府將華晨納入麾下,但是這并不妨礙我們從華晨兩次實(shí)行認(rèn)購期權(quán)的過程中窺視中國管理層的激勵制度。
首先，國有體制下的激勵制度選擇。本來在仰融時代，并不存在產(chǎn)權(quán)糾紛，股東與管理層之間實(shí)現(xiàn)了激勵相容。但在政府掌控華晨后，國有產(chǎn)權(quán)的代言人與職業(yè)經(jīng)理人的薪酬待遇上的巨大差距，權(quán)力分配上的不平衡，以及汽車這一高度競爭行業(yè)對于職業(yè)經(jīng)理人的倚重狀況,都對激勵制度提出了新的要求。蘇強(qiáng)等人面臨的問題其實(shí)是國有企業(yè)的薪酬體制與期權(quán)激勵制度不相容的產(chǎn)物。
另外，我們還看到，認(rèn)股權(quán)（期權(quán)）在國內(nèi)仍然是一個新鮮事物。由于《公司法》的諸多限制，國內(nèi)真正意義上的股票期權(quán)很少，大多以虛擬股票期權(quán)的面目存在，而華晨中國作為香港、美國兩地上市公司，采取的是正式的股票期權(quán)形式，難免會與國內(nèi)的制度存在沖突。
其次，激勵制度的效果。作為長期激勵手段，期權(quán)制度著重于將企業(yè)的長期業(yè)績與管理層的收益相掛鉤，但是股票價格的短期波動與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績并不完全一致，于是，期權(quán)制度在短期來看激勵的效果會受到影響，企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略與短期經(jīng)營業(yè)績之間的矛盾也難以調(diào)和。華晨的汽車戰(zhàn)略著眼于長期布局，而源于汽車產(chǎn)業(yè)周期的調(diào)整因素使其短期的市場表現(xiàn)不盡如人意。國有企業(yè)慣有的業(yè)績考察制度及政府與職業(yè)經(jīng)理人相互信任的缺失，使得雙方在企業(yè)經(jīng)營方向上存在分歧，最終只能以職業(yè)經(jīng)理人選擇離開為結(jié)果。
第三，建立期權(quán)激勵制度的基礎(chǔ)。期權(quán)激勵制度的基礎(chǔ)應(yīng)該是相互信任的機(jī)制和文化。薪酬激勵制度設(shè)計的目標(biāo)是股東與管理層共贏，而四大金剛與華晨大股東的合作階段只持續(xù)了很短一段時間，且因利益而合作的痕跡過于明顯，在仰融對于華晨的影響并非短時間能夠消除的情況下，雙方對于管理層的貢獻(xiàn)及作用問題存在分歧是必然的。
